Afirmar que el primer semestre de 2022 ha sido complicado para los mercados de renta variable estadounidense podría ser un eufemismo: la subida de tipos y el endurecimiento de las condiciones de liquidez por parte de la Reserva Federal, el incremento de la inflación y las cuestiones geopolíticas han creado un entorno de mercado difícil. Durante el foro Investing in Connecting de Janus Henderson Investors, Jonathan Coleman, co-gestor de las estrategias US SMID Cap Growth y US Small Cap Growth, y Nick Schommer, gestor de la estrategia Opportunistic Alpha, hablaron sobre los desafíos, oportunidades y áreas de liderazgo en las bolsas estadounidenses.
Según explicó Coleman, la volatilidad ha sido un verdadero reto, pues se ha mantenido especialmente elevada día a día. En lo que va de año, el índice de renta variable de pequeña capitalización ha experimentado un movimiento superior al 1% en más de 86 días de cotización y sólo 25 días se han situado por debajo del 1%. Esto representa que el 78% de los días de negociación han superado movimientos del 1%, mientras que la media a largo plazo suele situarse entre el 20% y el 25%. Es decir, cuatro de cada cinco días de la semana de negociación se mueven por encima del 1%, creando un entorno muy difícil en el que invertir. Además, esta vez las valoraciones no han servido de apoyo durante las oleadas de ventas, algunas de las acciones más baratas que eran parte de las carteras de Janus Henderson no han resistido tan bien como se podría haber esperado.
Por su parte, Schommer comentó que las correlaciones son muy elevadas en la actualizad. Junto con la volatilidad y la falta de apoyo a las valoraciones, el hecho de que todos los activos se hayan movido en la misma dirección no ha dejado lugar en el mercado donde refugiarse: la renta fija y la variable han experimentado un mercado bajista. La única clase de activos que ha resistido algo más son las materias primas. Los metales y la energía han sido los únicos activos que han contribuido con rentabilidades positivas en las carteras. Pero no todo son malas noticias, estas caídas en las valoraciones están empezando a presentar oportunidades en el mercado. Cuando todos los activos bajan al mismo tiempo y ritmo, el trabajo de los gestores activos es averiguar dónde se encuentran las oportunidades y utilizar la volatilidad del mercado a su favor.
¿Dónde poner el foco de la gestión?
En la opinión de Schommer, es necesario determinar el nivel correcto de beneficios para las empresas, tanto en la actualidad como en la recesión que se espera ver en 2023. Por un lado, es necesario examinar el crecimiento de los beneficios, que viene determinado por el crecimiento del flujo de efectivo libre de estas empresas, y por el otro, es necesario analizar el múltiplo que el mercado está dispuesto a pagar por estos beneficios.
En la última década, se ha dado un entorno en el que los múltiplos han estado en constante aumento, un buen viento de cola para los rendimientos de las acciones. Ahora, estos múltiplos se están comprimiendo ya que los tipos de interés a los que se descuentan los flujos están subiendo, al igual que los tipos de interés de los bancos centrales y el coste de capital para las empresas.
Con estas subidas de tipos, el mercado experimentará una compresión en los múltiplos y las revisiones de las ganancias serán revisadas drásticamente a la baja, provocando un descenso sustancial de la renta variable este año. En ese sentido las acciones tecnológicas no rentables, las que todavía no han conseguido beneficios y que no serán capaces de conseguirlos a futuro, van a ser las más afectadas. Estas correcciones son, a juicio de Schommer, correctas y necesarias. Por eso, los equipos de Janus Henderson se centran en las estimaciones de las ganancias para poder capear la progresión de éstas, esperando que las empresas seleccionadas en sus carteras sean capaces de aprovechar el momento actual para aumentar su cuota de mercado y salir fortalecidas.
Y eso es correcto. Los mercados consiguieron eso, correcto. Así que estamos realmente centrados en conseguir nuestras estimaciones de ganancias, para que podamos capear la progresión. Y, con suerte, nuestras empresas son capaces de aprovechar un periodo difícil como este y aumentar su cuota de mercado durante estos tiempos y salir fortalecidas.
Las áreas de oportunidades
Para Schommer, el sector sanitario está particularmente bien posicionado para el entorno inflacionario actual. Las grandes farmacéuticas, en especial aquellas empresas que mantienen algo de poder de fijación de precios, han sido capaces de mantener unos márgenes brutos increíblemente elevados, con un mayor control sobre el apalancamiento operativo y los gastos de explotación de su negocio.
Después de un periodo de entre 10 y 15 años sin contar con el favor del mercado, ahora puede ser un buen momento para mantener algo de exposición en materias primas. Esta exposición puede realizarse exponiéndose a la transformación energética que se está produciendo a nivel global: acercándose a una economía electrificada y alejándose de los combustibles fósiles, a través de los metales que son necesarios para llevar a cabo esta transición.
En las acciones de renta variable de pequeña capitalización, Coleman sugirió evitar el sector de la biotecnología, porque a menudo son acciones con un resultado binario: sus beneficios dependen directamente del éxito de sus ensayos clínicos y la penalización por el fracaso es muy elevada. En las carteras de crecimiento moderado, como las que prefieren construir en Janus Henderson, suelen tener empresas de equipos médicos con algo de fijación de precios que aportan una funcionalidad única y mejores resultados al sistema sanitario. Otra área que podría presentar oportunidades sería el sector de la reindustrialización de la economía estadounidense.
Los líderes del mañana
A pesar de sus altas valoraciones, el sector de las empresas tecnológicas sigue siendo el candidato para liderar los rendimientos del mercado estadounidense. El verdadero desafío al que se enfrentan estas empresas, en la opinión de Coleman, es que las expectativas se van a tener que ajustar considerablemente, tanto en el lado de los empleados como en el lado de la gestión. Estas empresas han recibido grandes subvenciones de capital y a partir de ahora puede que tengan que ajustar las primas en acciones que se ofrecen a los empleados para retenerlos, porque para los inversores a largo plazo esto supone una dilución muy significativa de los beneficios por acción. Un tema que los inversores institucionales no van a tolerar en un entorno de revalorización negativa en el sector de las acciones tecnológicas.
Mientras tanto, Schommer cree que el proceso de desglobalización traerá consigo nuevas oportunidades en el sector industrial. Desde que el Brexit tuvo lugar y Trump fue elegido en 2016, la población occidental ha expresado su descontento con el proceso de globalización. Durante décadas, las cadenas de suministro “justo a tiempo” tuvieron un efecto deflacionario en la economía. Sin embargo, el proceso de desglobalización es inflacionario, los tipos de interés serán estructuralmente más elevados de ahora en adelante y el gasto de capital de las empresas deberá ser financiado con parte de su flujo de caja de ahora en adelante.
Esto representa nuevas oportunidades para la economía estadounidense en las próximas décadas, siendo más intensiva en capital de lo que ha sido en las dos décadas anteriores. Las cadenas de suministros serán ahora más resistentes y redundantes. Esto es una buena noticia para los mercados porque no habrá un solo sector dominando su liderazgo.
En las carteras de pequeña capitalización también se presentan oportunidades entre aquellas empresas que ayudan a automatizar el proceso de fabricación y rebajar el coste por unidad para poder producir cerca del mercado de consumo. Además, hay empresas interesantes en sectores que han repatriado su producción de bienes como piezas de automóviles, de muebles o de fabricación de prototipos.
