Los últimos titulares hablan de desaceleración en China, fuertes devaluaciones de las divisas en Argentina, Venezuela, Suráfrica o Turquía, ataques terroristas en Egipto, protestas y crisis de gobierno en Ucrania… la impresión es que los emergentes están de nuevo en crisis. Ante este panorama, “los inversores venden primero y piensan después”, dice Peter Marber, responsable de inversiones emergentes de Loomis Sayles & Company, cuyos productos distribuye Natixis GAM en España. Solo la semana pasada salieron 6.400 millones de dólares de fondos de renta variable emergente y 2.700 de los de renta fija, y los reembolsos en los últimos meses se acumulan.

El cambio de políticas monetarias principalmente en EE.UU. y la vuelta al crecimiento del mundo desarrollado parecen ser los principales catalizadores de esa crisis o, al menos, los que han puesto de manifiesto los problemas estructurales de muchas economías en desarrollo. “La marea se aleja de los mercados emergentes. La perspectiva del final del dinero barato en los mercados desarrollados, con la certidumbre del final del dinero incluso más barato en China, está forzando al alza el coste del capital en los emergentes. Ya hemos visto antes esta película: un país emergente tras otro van quedando varados en la orilla cuando la ola se aleja. Los débiles como Argentina y Turquía primero, y pronto les seguirán Brasil, Rusia y otros”. Esta cita de Dominic Rossi, CIO Global de Renta Variable en Fidelity Worldwide Investment, resume lo que para muchos marca un punto de inflexión en los flujos de capital mundiales: la marea de capitales en busca de rentabilidad impulsada por las políticas de tipos cero en Occidente ahora se retira, dejando al descubierto grandes diferencias entre aquellos que han aprovechado la época rica en financiación exterior y aquellos cuya salud macroeconómica se ha deteriorado.

Esta menor financiación parece un hecho en un entorno de normalización monetaria y subida de tipos (que en EE.UU. podría llegar a finales de 2014, según Robert F. Wescott, miembro del Consejo de Asesoramiento Macroeconómico de Pioneer Investments, o en 2015-2016, según otros analistas): “El fin de los tipos al 0% llevará más capitales al mundo desarrollado. Los emergentes han de acostumbrarse a flujos de capital extranjero de entre el 3% y el 3,5% de su PIB, frente al 7%-10% del pasado”, afirmaba Wescott en una reciente presentación en Madrid. 

En parte por eso, los emergentes se encuentran inmersos en la búsqueda de un nuevo modelo económico que mire más hacia su interior: “El de 1997-2010, que se enfocó en el crecimiento de las exportaciones, no puede tener éxito en un mundo en el cual la Unión Europea tiene superávit por cuenta corriente mientras EE.UU. está reduciendo rápidamente su déficit comercial. El mundo de los mercados emergentes necesita desempolvar la agenda de reformas estructurales que apartó hace 15 años y estimular sus economías domésticas. Los que lo hagan evitarán el extenso periodo de bajo crecimiento, y los que no, mirarán atrás y verán los últimos 10 años como una era dorada”, añade Rossi. Algo que hace que la gestión de activos emergentes requiera, más que nunca, una mayor selección tanto por países como por valores.

¿Combatir la inflación o dar prioridad al crecimiento?

Una característica común entre estos países es que están experimentando distintos grados de estanflación (una elevada inflación combinada con un bajo crecimiento), y los gestores hacen sus apuestas: unos se decantan por aquellos países que están luchando para solucionar los problemas de inflación —como Brasil, India, Suráfrica o Turquía— mientras otros optan por invertir en los que acometen reformas estructurales para recuperar el crecimiento —como México, Rusia o Corea—.

Entre los primeros, Jack McIntyre, gestor de fondos en BrandyWine, la gestora de renta fija de Legg Mason: “Creemos que aquellos países que están tratando de solventar sus problemas de inflación serán los ganadores”, dice. Al otro lado, Marber considera que clave la capacidad de implementar reformas para adaptarse a lo que llama “Globalización Versión 2.0”, la que viene tras un mundo occidental en crecimiento y capaz de absorber las exportaciones de los emergentes. “Los que no se adapten serán vulnerables a ataques del mercado”, explica, debido a que la fuerte demanda global no volverá rápidamente.

Los problemas internos

La crisis actual y la retirada de capitales no solo se deben al inicio del tapering, sino que, según Yerlan Syzdykov, responsable de Bonos de Mercados Emergentes y High Yield en Pioneer, “numerosos países afrontan actualmente problemas ligados a desequilibrios económicos o asuntos políticos”. Entre ellos figuran India, con una fuerte inflación, Turquía, con un menor crecimiento al esperado según las previsiones de BofA Merrill Lynch y una fuerte depreciación de sus divisas, o Brasil, uno de los paradigmas del grupo en problemas, con grandes déficits por cuenta corriente, inflación y unos fundamentales que han llevado a la devaluación del real. Incluso la crisis argentina tiene consecuencias para el país, tanto de oferta como de demanda, lo que implica menos exportaciones y un real más débil, en un contexto de alta inflación en el que, según un informe de Itaú, sería necesario que el Banco Central restringiera las políticas monetarias. Una decisión que, al menos a corto plazo, dificulta la reorientación de su economía hacia el crecimiento interno pero que los mercados suelen aplaudir.

Aunque cautos en su mayoría porque creen que la volatilidad continuará, especialmente en las divisas, los expertos destacan que no se puede poner a todos en el mismo saco, pues las divergencias entre emergentes dejan al descubierto la oportunidad de invertir en aquellos que están haciendo los deberes. Syzdykov rechaza la idea de contagio y cree que los países con sólidos fundamentales o que están ofreciendo respuestas adecuadas pueden convertirse en una opción defensiva a la hora de buscar valor y oportunidades en medio de la marea vendedora de los mercados. Entre el grupo de los que más gustan, porque están reorientándose hacia el crecimiento, se encuentran países que están haciendo reformas o pueden beneficiarse del crecimiento de sus vecinos desarrollados, como México, Rusia o Corea, para muchos castigados injustamente. “En muchos países, los problemas hoy no tienen nada que ver con los de los 90. Su salud económica, en general, es mucho más fuerte que la de hace 15 años”, recuerda Marber.

El foco de los problemas: ¿Asia o Latinoamérica?

Por regiones, las apuestas se centran en Asia: John Ford, CIO de Asia Pacífico en Fidelity Worldwide Investment, dice que “las empresas asiáticas se encuentran en una posición relativamente fuerte para navegar la tormenta causada por la retirada de la liquidez artificial por parte de la Fed. Las duras lecciones aprendidas en la crisis de las divisas asiáticas en 1997 significa que -en gran parte- los problemas económicos estructurales que destapa el fin de la política de la Fed se hallan en gran medida restringidos a países fuera de la región de Asia-Pacífico”. En BofA Merrill Lynch también rechazan la idea de un contagio de la crisis de Argentina o Turquía hacia Asia, gracias a su menor deuda externa y sus menores déficits, por lo que tampoco esperan agresivas subidas de tipos en la región.

Pero no todos piensan lo mismo. Otros creen que es precisamente de Asia de donde vienen los problemas: Credit Suisse no cree que los recientes acontecimientos en Argentina tengan el potencial para generar una crisis en América Latina o, en ese caso, de otras regiones del mundo sino que señala a China. “Creemos que Argentina se encuentra en el centro de la atención, principalmente porque sus legisladores redujeron su apoyo al peso argentino en los momentos en los que otras monedas de países emergentes estaban bajo presión, siendo esto una desafortunada coincidencia. Pensamos que el crecimiento menor  en China es un mayor factor de riesgo para los países de América Latina a través de los canales de comercio”.

¿Invertir ahora?

En medio de esta crisis, no falta quien señala la oportunidad que presenta entrar en emergentes por las atractivas valoraciones y por otra razón: McIntyre vela recuperación en el mundo desarrollado (EE.UU., Europa y Japón) y en China, más que como un factor de riesgo, como algo que permitirá a los emergentes volver a crecer más a través del comercio. Y recuerda que, cuando comience la retirada de los estímulos monetarios, la política mundial seguirá teniendo un sesgo acomodaticio, por lo que el grifo de la liquidez no estará totalmente cerrado y los flujos de capital buscarán la rentabilidad de los emergentes, en su opinión el lugar donde se encuentran las mejores oportunidades en renta fija para 2014 si puede asumirse volatilidad.

“Los bonos brasileños ofrecen una rentabilidad del 13%, la rupia inda tiene un rendimiento implícito de aproximadamente un 9%, los bonos sudafricanos superan el 9%, mientras que los turcos llegan al 10% y los mexicanos al 7,70%, etc. Desde un punto de vista histórico, en deuda emergente el rendimiento más alto se obtiene invirtiendo en estos mercados cuando están en crisis”, dice, y el reciente movimiento en los precios constituye una crisis.

El dilema: ¿ganarse al electorado o a los mercados?

En un entorno de elecciones en 2014 en muchos países (Brasil, Suráfrica, Turquía o Indonesia, entre otros), los expertos dicen que hay una mezcla de riesgos y temas positivos, en la medida en que los políticos escojan entre contentar a sus ciudadanos o a los mercados. Entre los primeros, algunos podrían aparcar reformas para contentar al electorado, algo que será castigado por los mercados. Entre los segundos, Marber asegura que algunos implantarán medidas dolorosas y se arriesgarán a no ser reelegidos, ganándose, eso sí, el apoyo de los inversores.