Arcano, firma independiente española de asesoramiento financiero y gestión de activos, ha publicado su informe The Case for Spain III: Plus Ultra, un extenso análisis macroeconómico desarrollado por Ignacio de la Torre, socio de Arcano y autor de los dos anteriores informes de “The Case for Spain”. El documento señala como principales conclusiones que el sector inmobiliario y constructor, de enorme relevancia para el país, y la financiación de la economía y empresas acelerarán el crecimiento económico en España en 2015.

Dicho crecimiento se podría situar, según Arcano, por encima del 2% pronosticado por el Gobierno y el consenso del mercado, apoyado por estos factores y la caída del precio del petróleo, la depreciación del euro frente al dólar, el estímulo monetario del Banco Central Europeo (BCE) y la política fiscal, que por primera vez desde 2009 dejará de contraer el PIB.

The Case for Spain III se suma así a los informes ya publicados por Arcano en otoño 2012 (The Case for Spain I), que avanzó contra todo pronóstico un cambio macroeconómico en España convirtiendo al país en una atractiva oportunidad de inversión; y el publicado en otoño de 2013 (The Case for Spain II, España 2014=Alemania 2004), adelantándose al consenso del mercado al señalar una vuelta del consumo y la financiación a tasas positivas a los largo de 2014.

El sector inmobiliario, de nuevo, al alza

The Case for Spain III sostiene que en 2015 se producirá un resurgir del sector constructor residencial y de los precios de la vivienda en España, con todo lo que ello supone el sector en el país. Dicha recuperación estará basada en cinco aspectos:

–       Mejora de la financiación. Se producirá una mejora en la concesión de hipotecas, que ya crece a doble dígito ya que parte de bases exiguas (18.000 millones de euros anuales de nuevas hipotecas en 2014 frente a 173.000 millones de euros de máximos históricos).

–       Mayor participación del inversor extranjero (particular e institucional) en el mercado, lo que incidirá fundamentalmente en los precios.

–       Recuperación de la demanda nacional gracias a la recuperación de las economías familiares (la riqueza financiera neta de las familias ya está a niveles de 2006), a la generación de empleo (un mínimo de 300.000 puestos al año) y la mejora del acceso a las hipotecas.

–       Liderazgo de regiones como Madrid, Cataluña y País Vasco, importantes comunidades autónomas a efectos del PIB, y cuyo stock de viviendas es ya muy reducido y donde se están empezando a experimentar subidas de precios.

–       Necesaria reactivación de la construcción de nuevas viviendas. La iniciación actual de nuevas viviendas (35.000 en el último año) es ridícula si se compara con las 886.000 anteriores a la crisis o las 200.000 que se pueden construir en un entorno normal de mercado.

La financiación “está y se acelerará”

Junto al sector inmobiliario y constructor, jugará un papel esencial la financiación de la economía y empresas españolas, un factor clave para sostener el crecimiento y el empleo.

La primera fase en la mejora de la financiación fue la llegada de dinero hacia el bono soberano. En otoño de 2014 la rentabilidad del bono español a diez años alcanzó su menor nivel desde los últimos doscientos años. Dicha caída de la rentabilidad está asociada a la norme subida de su valor, efecto explicado por la enorme llegada de liquidez que experimentó el bono español desde el tercer trimestre de 2012.

La liquidez poco a poco se ha ido trasvasando a otros sectores de la economía y se acelerará en 2015. La oferta de nuevo crédito bancario depende fundamentalmente de dos factores: liquidez y solvencia del sistema. Estos dos parámetros han mejorado enormemente desde finales de 2013, observándose un claro punto de inflexión en la financiación bancaria. Además, el flujo de nuevo crédito a hogares y pymes  ya es positivo y está creciendo, apoyando claramente al crecimiento económico.

A su vez, las grandes empresas están manteniendo dos rutas de actuación: reducir su endeudamiento históricamente alto, y financiarse a través de financiación no bancaria, que asciende ya a 121.000 millones de euros, un 50% más que en 2013.

Es precisamente la financiación no bancaria uno de los vectores de mayor crecimiento en España para los próximos años. Así, según el informe, se estima que la financiación no bancaria deberá alcanzar un valor de 300.000 millones de euros en 2020, frente a los 84.000 millones de 2013. Con ello, se reactivarán las inversiones, se diversificarán las fuentes de financiación, se limita el riesgo del contribuyente, se conseguirá una financiación más a largo plazo, se logrará más transparencia incorporando prácticas de buen gobierno en las empresas medianas y se llenará un gap que los bancos, tras Basilea III, no podrán llenar por sí solos. En este escenario, las nuevas emisiones de bonos en el mercado internacional y en el Mercado Alternativo de Renta Fija (MARF) ofrecerán mayores oportunidades. Es precisamente el MARF y las titulizaciones las que impulsarán fundamentalmente la financiación no bancaria a las pymes (que representan dos tercios de nuestro PIB), junto a las financiación bancaria que como se señalaba anteriormente ya está produciendo nuevos flujos de crédito.

Los diez riesgos de la economía española

Pese a las buenas perspectivas económicas, el informe señala 10 riesgos que, de producirse, podrían poner en cuestión la recuperación:

1. Desempleo. La mayor herida producida por la crisis es sin duda el enorme desempleo existente en España. Con tasas cercanas al 25% y muy superiores en segmentos de población (jóvenes o inmigrantes, por ejemplo) el desempleo podrá repercutir muy negativamente en el crecimiento futuro, la cohesión y felicidad de una nación.

2. Sostenibilidad fiscal. A pesar de los esfuerzos realizados desde 2010 para lograr la sostenibilidad fiscal, la fatiga actual es evidente. Será necesario seguir profundizando en ella, aunque no se espera que España cuadre su déficit fiscal primario hasta 2016, no equilibrará las cuentas públicas hasta finales de la década, y no cumplirá ni por asomo los objetivos de deuda pública (60% del PIB) para el año en que se ha comprometido (2020).

3. Endeudamiento. Cuando España comenzó la crisis presentaba un enorme endeudamiento privado y un escaso endeudamiento público. Seis años después, se ha reducido el endeudamiento privado (familias y empresas) y ha subido el endeudamiento público estando el endeudamiento total en el mismo nivel (293% del PIB). Esta situación presenta debilidades muy evidentes en cuanto al crecimiento a largo plazo.

4. Crisis institucional. La crisis ha puesto de manifiesto una enorme crisis de confianza entre ciudadanía e instituciones, confianza clave para la cohesión y riqueza futuros de la nación. Una crisis institucional facilita el populismo. Sin embargo, el elevado endeudamiento limita el margen de actuación del populismo.

5. Demografía. Desde hace muchos años el índice de fertilidad por mujer en España (1,26) se sitúa en los niveles más bajos de Occidente, con el agravante (a efectos actuales) de que los españoles vivimos de media 6 años más que los europeos, lo que genera una estructura demográfica insostenible con el actual sistema de pensiones.

6. Sostenibilidad del crecimiento a largo plazo. Aunque la tesis central del informe es que la capacidad de crecimiento de España en los próximos años es muy superior a lo que muchos creen, los crecimientos a largo plazo (a partir de 2020) dependerán de que se siga avanzando en las reformas y se mantenga un adecuado nivel de productividad del tejido empresarial, particularmente en las pymes.

7. Recuperación salarial. La recuperación de la economía española se ha basado en una mejora de la competitividad asociada a una deflación salarial y una mejora de la productividad. La realidad es que los salarios llevan estancados desde 2008. Es posible que muchos sectores con una alta productividad vuelvan a repercutir esa mejora en los salarios.

8. Baja inflación. Si mucha inflación es mala para un país, un nivel de crecimiento de los precios muy bajo en una economía muy endeudada (como la situación que vivimos actualmente) es también algo no deseable. El escenario idóneo para España sería obtener inflaciones cercanas al 2%, lo que unido al crecimiento real superior a 2% llevará a crecimientos nominales superiores al 4%, lo que reduciría mucho los desequilibrios de deuda.

9. Energía. España importa un 73% de la energía que consume, generando un déficit energético de 50.000 millones de euros. Ello supone una enorme dependencia energética con los costes que ello supone para la economía, a los que habría que añadir la deuda derivada de impulsar y subvencionar otras fuentes de energía en el pasado.

10. Complacencia. El más importante de todos los riesgos es pensar que ya hemos hecho suficiente para mejorar la economía en los últimos años y que no es necesario seguir afrontando nuevos retos, eliminando riesgos patentes de nuestra economía.

Estos riesgos, aunque formidables, son sin embargo mucho menores que los que España tenía en 2007. En conjunto, analizando oportunidades y riesgos, España sigue siendo una muy buena opción de inversión (de hecho la inversión directa extranjera crece al 33% en 2014, y la agregada -nacional y extranjera- está disparándose, con crecimientos anualizados del 6%).