Un observador casual de los movimientos del mercado en febrero podría llegar a la conclusión de que el viejo mantra «siga al dinero» vuelve a estar de moda tras el breve paréntesis de enero. “Pese a que la política fue la protagonista de las noticias en Europa, el verdadero motor de los mercados fue claramente la promesa de una inyección masiva de liquidez por parte del BCE”, apunta el informe de mercado de FRM Early View de este mes.

Los expertos de la división de hedge funds de Man Group confirman que la renta variable y los tipos europeos generaron las rentabilidades más altas, pero febrero fue un mes de apetito por el riesgo en todas las clases de activos. A pesar de esta aparente estabilización, la firma mantiene una perspectiva más cauta. “Aunque algunos bancos centrales aún están implementando recortes de tipos, la naturaleza uniforme de las medidas de los bancos centrales parece haber llegado a su fin. Tras cinco años completos de expansión monetaria agresiva, la Fed se encamina hacia la normalización de la política monetaria justo en el momento en que existen indicios de nuevas amenazas para la recuperación económica mundial”, recuerdan.

La estabilidad del mercado puede ser un falso consuelo. Las valoraciones han seguido subiendo, mientras que el crecimiento mundial se enfrenta a diversos problemas. Mucho se ha escrito sobre la desconexión entre EE.UU. y el resto de las economías desarrolladas del mundo, pero, con la notable excepción del empleo, los datos estadounidenses han sido en general decepcionantes en lo que va de año —al menos en comparación con las expectativas optimistas de finales del año pasado, explica FRM en su informe.

No obstante, el aumento de las valoraciones en febrero ha llevado a la renta variable estadounidense a un nuevo máximo histórico. De hecho, febrero ha sido el mejor mes para el S&P 500 desde octubre de 2011. “La dicotomía entre los fundamentales y los precios puede persistir durante algún tiempo, pero es un motivo para la cautela al acercarse la inminente normalización de tipos de la Fed”, dicen. 

Las empresas estadounidenses se enfrentan a auténticos obstáculos. En los últimos informes de resultados, la división de hedge funds de Man Group encontró que la fortaleza del dólar se cita repetidamente como factor negativo y creen que, como era de prever, la caída en picado del precio del petróleo ha tenido un impacto muy negativo en los planes de inversión de las empresas de energía y servicios energéticos. “Los precios de las materias primas en realidad se estabilizaron en febrero, cuando el repunte del crudo mejoró el sentimiento en otros mercados de materias primas” y cita como ejemplo el cobre que rebotó desde el mínimo del año, tocado en enero. “Dada la magnitud de la caída de los últimos meses, una cierta recuperación no es ninguna sorpresa y está claro que es demasiado pronto para considerar que el descenso ha terminado; el próximo movimiento es imposible de predecir”.

El papel de la deflación

La filial de Man Group mantiene que uno de los principales riesgos para la estabilidad del mundo actual es la deflación. El miedo a la deflación fue el motor de la «política monetaria no convencional» puesta en marcha hace cinco años por la Reserva Federal y el Banco de Inglaterra. “Ahora, según algunos indicadores económicos, nuestras expectativas son comparables a las de 2009. El IPC estadounidense se ha vuelto negativo por primera vez desde que comenzó la expansión cuantitativa. En parte, es un efecto temporal impulsado por el desplome del precio del petróleo, pero hay otros factores en juego”, recoge el informe. Y ponen como ejemplo la mayor fortaleza del dólar que importa las presiones deflacionistas a EE.UU. Los métodos para evitar la deflación en EE.UU. y Reino Unido ya se han exportado a Japón y Europa, donde el Banco de Japón y el Banco Central Europeo, respectivamente, han puesto en marcha sus propios programas de expansión cuantitativa. El éxito a largo plazo de EE.UU. ha sido limitado y, como ponen de manifiesto los precios del mercado de bonos, existen pocos indicios de que el resultado vaya a ser muy diferente en otros lugares.

Por el momento, la Reserva Federal no parece compartir la preocupación de los mercados por la deflación. La Fed considera positivamente las perspectivas de inflación, y los sólidos datos del mercado de trabajo aumentan su confianza. El mensaje de varios miembros del FOMC en lo que va de año ha sido claro y prácticamente uniforme: el mercado no está tomando totalmente en consideración el momento probable de la primera subida de tipos ni el ritmo de las subidas posteriores, dicen los analistas de FRM.

“A medida que nos acercamos al momento de esa primera subida, aumenta la incertidumbre sobre la trayectoria futura de los tipos. Aunque todo el mundo espera la subida, su impacto es más difícil de pronosticar. Vale la pena recordar que el último ciclo de subida de tipos de la Fed comenzó hace más de diez años, en junio de 2004. Entonces, como ahora, la preocupación por la deflación dominaba el pensamiento del mercado pero, con el inicio de ese ciclo, el consenso del mercado se rompió bruscamente”.

Austeridad en Europa

En su repaso a Europa, la firma estima que la política de austeridad sigue siendo una cuestión profundamente divisiva, aunque la inyección de liquidez del BCE alivia la situación por el momento. “Grecia ha dado un paso adelante al conseguir que la eurozona aprobara sus reformas, pero aún queda mucho por negociar para que puedan superarse las enormes diferencias de opinión. Como escribimos el mes pasado, pensamos que esto podría ser un hito importante en el debate europeo sobre la austeridad, especialmente tras el revés sufrido por el dominio alemán con el anuncio de la expansión cuantitativa. Pese a ello, Alemania tiene unos aliados improbables tanto en España como en Irlanda, que se oponen a que Grecia se libre de la disciplina de austeridad que se les ha impuesto a ellos”.

España en particular, empujada por el auge del partido izquierdista Podemos en un año de elecciones generales, se opone enérgicamente a cualquier relajación de las condiciones de la ayuda a Grecia. Aparte de las amenazas internas, Europa también sufre la amenaza externa de las perturbaciones procedentes de Rusia. “Somos escépticos respecto a la importancia que los mercados atribuyen a los sucesos geopolíticos, pero el deterioro gradual de las relaciones posee una cualidad implacable que ni Rusia ni Europa parecen dispuestas a, o capaces de, contener”.

El informe de FRM concluye: “Por ser claros, nada de esto significa que ahora seamos bajistas respecto a los mercados. Como ha demostrado el impacto de la inyección de liquidez del BCE, la estrategia de la beta aún podría seguir desarrollándose durante algún tiempo. Más bien, creemos que el nivel de incertidumbre que pende sobre los mercados es sensiblemente mayor, y consideramos probable que se manifieste en forma de una mayor volatilidad. Se trata de un cambio claro frente a la opinión que sostuvimos durante la mayor parte del año pasado, cuando la incertidumbre era muy escasa dada la uniformidad de las políticas de los bancos centrales. Por consiguiente, nos parece prudente reducir el nivel de riesgo general de la cartera”.