Los mercados han empezado el año con nerviosismo. Tras la reunión del comité de la Reserva Federal a mediados de diciembre, en la que la Fed subió tipos y el mercado lo interpretó como una señal de endurecimiento en el ciclo alcista y respondió con caídas en las bolsas y una ampliación en los diferenciales del crédito. A finales de enero, el mercado global de bonos experimentó un repunte, después que la Fed anunció que mantendría los tipos en el rango del 2,25% al 2,50%, dado el nivel de ralentización del crecimiento global, el precio del crudo y en general una inflación doméstica silenciada.

El temor a una recesión en Estados Unidos asustó a unos inversores inquietos por el repunte de la volatilidad. Así, Ken Orchard, gestor principal de la cartera de las estrategias Diversified Income e International Bond de T. Rowe Price, apunta que aun cuando a corto plazo no pueda descartarse una recesión, desde la gestora internacional de origen estadounidense no lo perciben como un peligro inminente. Así pues, a su juicio, invertir en crédito sigue siendo más seguro de lo que el consenso podría hacerle pensar.

Dado que las recesiones tienden a generar tasas de impago más altas, el principal determinante de los diferenciales de crédito es el ciclo económico. Con todo, anticipar la fecha de una recesión es notoriamente difícil, y esta vez no es una excepción.

Pero en T. Rowe Price sugieren las siguientes conclusiones:

De un lado, el ciclo económico estadounidense se halla claramente en una fase tardía: los beneficios empresariales están tocando máximos, la política monetaria se ha endurecido y el crecimiento económico está perdiendo impulso. De otro, aún están por aparecer algunas de las señales clásicas que anteceden a una recesión, como la inversión de la curva de rendimientos (si bien es cierto que está a punto de invertirse). Además, los modelos internos de T. Rowe Price sugieren que la probabilidad de recesión en Estados Unidos en los próximos doce meses es baja, aunque de cara a los próximos dos-tres años las probabilidades acumuladas de recesión aumentan considerablemente.

La mayor amplitud de los diferenciales de crédito es en sí misma una señal tradicional de recesión. Históricamente, la ampliación de los diferenciales suele ocurrir en varias oleadas: por lo general, el primer período de ampliación de los diferenciales se produce unos 6-9 meses antes de una recesión; el segundo llega habitualmente unos 3-6 meses antes de la recesión; y el tercero ya se produce durante la recesión.

“Centrándonos en la deuda estadounidense de grado de inversión, los diferenciales se ampliaron 40 puntos básicos (pb) entre febrero y julio y otros 50 pb entre septiembre y fin de año. Si tomamos la ampliación de diferenciales del pasado mes de febrero como el típico punto inicial, cabría esperar que la recesión comience dentro de los tres próximos meses; si tomamos como punto de partida la ampliación de diferenciales de septiembre, podríamos esperar que la recesión empiece a finales de 2019.

Tomando como base todas las evidencias disponibles, no parece probable que veamos una recesión en los próximos tres meses, aunque sí sería plausible dentro de unos 11-12 meses. En ambos casos, cabe anticipar que los diferenciales se muevan en un canal lateral o incluso registren un ligero estrechamiento durante los seis primeros meses de este año, antes de una eventual ampliación a partir de entonces (si a finales de año se materializa la recesión). Anticipándonos a esto, en la segunda quincena de diciembre de 2018 procedimos a incrementar nuestra exposición a crédito en fondos de renta fija diversificada y multisectorial global, principalmente a través de instrumentos líquidos y de corta duración. Nuestra exposición al riesgo de crédito es actualmente la más larga de los últimos 12 meses, o más, situándose aproximadamente en el punto medio de nuestro rango histórico de exposición”, explica Orchard.

“Naturalmente, no queremos estar excesivamente largos en crédito en el entorno actual, ya que el mercado no está barato y la economía mundial tiene ante sí varios riesgos importantes. Ahora bien, en general, tenemos la opinión de que las probabilidades de recesión a corto plazo son menores de lo que descuentan los mercados, por lo que nos parece sensato ampliar la exposición al crédito, aunque sin dejar de analizar continuadamente los datos que se van publicando”, concluye.

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