Las elecciones primarias argentinas del fin de semana del 10 y 11 de agosto sorprendieron al mercado con una gran victoria para el candidato presidencial de la oposición Alberto Fernández, que logró obtener el 48% de los votos, por encima del umbral del 45% necesario para ganar directamente después de la primera vuelta y evitar así la necesidad de una segunda vuelta. En la provincia de Buenos Aires, María Eugenia Vidal, la actual aliada del presidente Mauricio Macri, perdió con sólo el 33% de los votos, mientras que el ex ministro de Hacienda de Cristina Kirchner, Axel Kicillof, ganó con el 49% de los votos. Estos comicios son una prueba y una encuesta de «situación real» para las próximas elecciones presidenciales, y «el presidente Macri falló esa prueba espectacularmente», indica Stéphanie de Torquat, estratega macro de Lombard Odier. Así las cosas, la incertidumbre política se ha sumado a los problemas económicos de Argentina, país que en 2018 contrajo un préstamo histórico del FMI por valor de 56.000 millones de dólares. En este contexto, los inversores se preguntan cómo afectará esta situación a los tenedores de bonos, que ya están lidiando con una situación internacional volátil.

En los últimos días, los activos argentinos han reaccionado con fuerza, con el peso argentino bajando cerca del 18% sólo el 12 de agosto, y cotizando a 53, por encima de los 40 a principios de año. Para Lombard Odier, los mercados han reaccionado con tanta fuerza porque el gobierno argentino tiene actualmente un apoyo vital con un paquete del FMI que le permite pagar su extremadamente alta deuda pública, pero ese paquete viene con condiciones estrictas y disciplina fiscal, una fuente obvia de malestar y descontento popular. “Todavía no está claro cuáles son las intenciones de Fernández con respecto a sus planes de acercarse al FMI. Puede que sea más moderado que su compañera y ex presidenta Cristina Kirchner, bien conocida por sus opiniones contrarias al FMI, pero ha indicado en varias ocasiones que tiene la intención de renegociar el acuerdo con el organismo en caso de ser elegido. Esto podría implicar un período de renegociación prolongado que llevaría a posibles interrupciones de la financiación o, peor aún, a una ruptura de la relación entre Argentina y el FMI y a un posible incumplimiento de la deuda. Sabremos más en las próximas semanas pero la situación seguramente seguirá siendo volátil”, dicen en la firma. Más optimistas, los analistas de BofA Merrill Lynch Global Research asumen “políticas moderadas después de una transición y una renegociación con el FMI”.

Pero De Torquat explica que «el fuerte debilitamiento del peso pone en riesgo la sostenibilidad de la deuda del país, y la limitada potencia de fuego del banco central hace que sea difícil e improbable una intervención poderosa para apoyar a la moneda. El colapso del peso también empujará la inflación hacia arriba, forzando el endurecimiento del banco central, y casi con toda seguridad conducirá al país de nuevo a la recesión, lo que pesará aún más sobre las escasas posibilidades de reelección del presidente Macri”, añade. «En este contexto, la probabilidad de un default de la deuda soberana en Argentina ha aumentado significativamente, y mantenemos la postura negativa que hemos mantenido sobre el país durante el último año», afirma el experto.

Mike Hugman, Portfolio Manager de Investec AM, parte de la idea de que el nuevo gobierno argentino probablemente devalúe la moneda y también advierte de la insostenibilidad de la deuda en este contexto. La gestora señala que Alberto Fernández ha declarado que su objetivo es mantenerse al día con la deuda existente (en otras palabras, cumplir con los términos de préstamo del FMI). “Nuestro análisis indica que la política planificada de Fernández de un peso argentino más débil (ARS) probablemente hará que el stock de deuda sea insostenible. Alrededor de cuatro quintos del stock de deuda de Argentina, que representa el 80% del PIB, está en moneda fuerte. Por lo tanto, un movimiento hacia, por ejemplo, 60/1 en el tipo de cambio peso argentino / dólar (de aproximadamente 45/1 actualmente) colocaría la relación deuda / PIB de Argentina en una ruta insostenible”, advierte.

Para Hugman, otro desafío para los tenedores de bonos extranjeros es que alrededor de la mitad del stock de deuda soberana es propiedad del FMI, el banco central argentino y ANSES (el fondo nacional de pensiones): “Por lo tanto, una reestructuración se aplicaría solo a alrededor del 50% del saldo total de la deuda, lo que probablemente requeriría un corte mucho más alto. Estimamos que se requeriría un recorte del 50% en la deuda negociable para que el stock de deuda sea sostenible”. Pero, ¿cuánto tiempo puede Argentina soportar su carga de deuda? El gobierno tiene suficientes reservas y fondos del FMI para llegar hasta fines de 2020 (suponiendo que pueda cumplir con los términos de préstamo del FMI), por lo que desde la gestora estiman que se realizarán otros 1,5 años de pagos de cupones, responde el analista de Investec AM.

La gestora añade que existe el riesgo de que el pánico sobre un potencial control de capitales por parte del gobierno provoque una fuga que haga que la imposición de dichos controles se realice por sí misma. “Creemos que existen mayores riesgos asociados con los bonos en moneda local y la deuda denominada en dólares estadounidenses de derecho local, que podrían quedar atrapados en los controles de capital”, señala Hugman.

Por su lado, Morgan Stanley considera que que todavía hay una ronda más de devaluación para el peso argentino: “El peso muy probablemente entró en un círculo vicioso, ya que un tipo de cambio más débil aumenta significativamente el riesgo de solvencia, retroalimentando el mayor riesgo en la moneda (más debilidad del peso)», afirman. «Dado el camino estrecho por delante, nuestra opinión es que un alto grado de continuidad de las políticas es imprescindible para mantener la estabilidad macro”, señalan.

¿Qué pasa con los bonos corporativos argentinos?

A pesar de la situación, en Investec AM siguen siendo “ampliamente constructivos” con los bonos corporativos argentinos. “En general, los fundamentos son sólidos en las empresas argentinas, ya que la mayoría tienen políticas financieras conservadoras y mantienen un apalancamiento relativamente bajo. Aunque es probable que las métricas de deuda y liquidez (por ejemplo, apalancamiento y cobertura de intereses) se deterioren en el corto plazo en medio de la devaluación de la moneda, el crecimiento débil y la inflación persistentemente alta, no esperamos un aumento significativo en los incumplimientos ya que la deuda sigue siendo útil”. Para Hugman, la capacidad de recuperación corporativa en Argentina tiene un precedente claro: como ejemplo, la compañía de energía YPF se mantuvo al día con toda la deuda externa durante la presidencia anterior de Cristina Fernández.

Un contexto de incertidumbre global: implicaciones para las divisas

Para Investec AM, no hay que olvidar que el BCRA (Banco Central de Argentina) retiene importantes reservas de divisas y tiene espacio adicional para intervenir en los mercados de futuros de divisas en el marco actual del FMI, aunque otros expertos ven esas capacidades más limitadas. En cualquier caso, la caída del peso argentino puede impactar negativamente en las divisas de la región: “En un ambiente internacional volátil, sorpresas geopolíticas como el resultado de la elección primaria en Argentina mantendrán estresados a los mercados financieros. Es así que noticias en este frente podrían impactar principalmente a las monedas de la región. Brasil podría ver algo de impacto adicional por la importancia que tiene Argentina como destino de manufacturas brasileñas. El efecto sobre el peso chileno sería transitorio, siendo las noticias en el frente del conflicto comercial entre China y EE.UU. más importantes para la evolución de la moneda”, dicen desde Itaú Chile.

El impacto en emergentes también es claro: “Desde el punto de vista macroeconómico, las consecuencias directas de la crisis argentina sobre el resto del mundo emergente deberían ser limitadas, ya que la huella económica de Argentina ha disminuido y se trata de una economía relativamente cerrada. Brasil será probablemente el más afectado, ya que Argentina es uno de sus tres principales socios comerciales”, dicen en Lombard Odier. “Sin embargo, observamos que los países emergentes ya se encuentran en una situación frágil”. Aunque los tipos han bajado, y éstos deberían poder compensar algunas de las perturbaciones externas a las que se enfrenta la economía a corto plazo, en la firma creen que “una debilidad aguda y/o prolongada de las divisas limitaría la capacidad de los bancos centrales para suavizar e incluso les obligaría a invertir el curso, especialmente en países con una elevada deuda en divisas o con expectativas de inflación no ancladas (por ejemplo, Turquía, Indonesia, México, Brasil, Colombia…)”.

Por eso son cautos en estos activos: “Es difícil ser optimista sobre las perspectivas de crecimiento sin una resolución clara de los conflictos comerciales. Como tal, cualquier choque externo o idiosincrásico -como el que se vive en Argentina- no debe tomarse con complacencia”, apostillan.

De la misma opinión es Francisca Pérez, economista principal de la firma chilena Bci Estudios: «En estos momentos, la incertidumbre global está bastante elevada debido a la guerra comercial entre China y EE.UU., por lo que cualquier noticia negativa está teniendo impactos significativos en los mercados. En el caso de las elecciones en Argentina, al ser vistas como un resultado negativo para el crecimiento y las reformas necesarias para ese país, el impacto se vio ampliado en Chile y la región ante la alta incertidumbre a nivel global. Podríamos ver algunas bajas adicionales”.