El rasgo definitorio del entorno de inversión actual ya no es simplemente la existencia de tipos de interés más altos, sino la creciente dispersión entre países, sectores e emisores. Aunque el crecimiento global se ha mostrado resiliente a pesar de los elevados tipos, la incertidumbre inflacionista y las tensiones geopolíticas, los motores subyacentes del crecimiento están cada vez menos sincronizados. La capacidad fiscal difiere drásticamente entre países, la adopción de la inteligencia artificial está creando claros ganadores y perdedores, y las políticas comerciales están reconfigurando las cadenas de suministro y los flujos de capital. El resultado es un mundo en el que los resultados económicos y de mercado se diferencian cada vez más, generando tanto oportunidades como riesgos para los inversores activos.
La política monetaria refleja de forma creciente esta dispersión. La era de las actuaciones coordinadas entre bancos centrales parece haber quedado atrás, ya que los responsables de las políticas responden a distintas presiones inflacionistas, trayectorias de crecimiento, condiciones del mercado laboral y realidades fiscales. Algunas economías siguen enfrentándose a una inflación persistente y a una demanda sólida, mientras que otras afrontan un desaceleración del crecimiento y mayor presión para aplicar recortes. La divergencia entre bancos centrales se está convirtiendo en un rasgo estructural de los mercados, más que en una anomalía cíclica.
Estas mismas fuerzas son aún más evidentes dentro de los mercados de crédito. Los fundamentales corporativos se mantienen en general saludables, pero la brecha entre ganadores y perdedores continúa ampliándose. La inversión vinculada a la IA en tecnología, suministros públicos (utilities), infraestructura energética y centros de datos está generando sustanciales necesidades de capital y emisión de deuda, mientras que la disrupción tecnológica desafía modelos de negocio consolidados en numerosos sectores. Con los diferenciales de crédito en niveles históricamente estrechos, la dispersión importa más que nunca. Consideramos que la oportunidad reside menos en capturar una mayor compresión de diferenciales y más en identificar a los futuros ganadores evitando a los perdedores del mañana.
Los mayores rendimientos de partida siguen siendo una de las oportunidades más atractivas para los inversores en renta fija. Tras más de una década de tipos excepcionalmente bajos, los inversores pueden volver a obtener atractivos niveles de ingresos sin necesidad de descender excesivamente en el espectro de calidad crediticia. Los rendimientos reales también se encuentran cerca de la parte alta del rango posterior a la crisis financiera global, lo que hace que las valoraciones resulten atractivas no solo desde la perspectiva de la rentabilidad total, sino también sobre una base real. El retorno de entradas significativas de flujos hacia la renta fija refleja esta realidad, a medida que los inversores reconocen que los ingresos y el carry, más que la compresión de diferenciales, impulsarán la mayor parte de las rentabilidades futuras.
La demanda de renta fija de alta calidad se ha mantenido excepcionalmente fuerte. Los compradores en busca de cupón continúan atraídos por el activo gracias a sus rentabilidades atractivas, mientras que muchos inversores mantienen infraponderaciones históricas en renta fija tras años de tipos bajos y fuerte comportamiento de la renta variable. Al mismo tiempo, la magnitud de las ganancias bursátiles en los últimos años ha generado un impulso natural de reequilibrio de carteras hacia los bonos. Estos flujos han ayudado a respaldar el crédito de alta calidad y los mercados securitizados, incluso en un contexto de elevadas emisiones.
Quizás el factor más relevante sea que los índices de referencia ponderados por capitalización de deuda continúan concentrándose en los segmentos más endeudados del mercado. Los gobiernos con mayores déficits emiten más deuda y, por tanto, ostentan un mayor peso en el índice. De igual modo, los sectores con mayores necesidades de financiación pasan a ocupar proporciones más elevadas en los índices corporativos, independientemente de su valoración, apalancamiento o fundamentales. En el índice U.S. Aggregate, la exposición a deuda pública estadounidense (Treasuries) se ha más que duplicado en las últimas dos décadas, al tiempo que la duración ha aumentado significativamente, dejando a los inversores pasivos con una concentración y una sensibilidad a los tipos de interés mayores de lo que perciben. A nuestro juicio, esto genera una desconexión creciente entre la composición de los índices y las oportunidades de inversión reales.
Esto implica también que algunas de las oportunidades más atractivas puedan encontrarse fuera de los índices de referencia tradicionales. El universo elegible de renta fija más allá del U.S. Aggregate es más amplio y diverso que el propio índice, abarcando crédito securitizado, deuda soberana global, mercados emergentes, préstamos, financiación privada y directa, entre otras áreas donde los inversores activos pueden actuar con mayor deliberación respecto a valoración, estructura, calidad crediticia y liquidez. Un enfoque puramente pasivo corre el riesgo de asignar capital en función de dónde se ha emitido deuda, en lugar de hacerlo donde el inversor recibe una compensación adecuada por el riesgo asumido.
Este entorno refuerza la importancia de la gestión activa, la asignación dinámica de activos y la construcción de carteras resilientes. Con diferenciales estrechos, mayor dispersión macroeconómica y fundamentales divergentes entre emisores, el margen de error es menor. Esto justifica mejorar la calidad de la cartera, priorizando modelos de negocio duraderos, balances sólidos y sectores que remuneren adecuadamente el riesgo. La renta fija de mayor calidad, los activos securitizados y las exposiciones crediticias seleccionadas ofrecen la oportunidad de obtener ingresos atractivos manteniendo la resiliencia ante diversos escenarios económicos. En un mundo con abundante carry pero potencial limitado de compresión de diferenciales, el éxito dependerá menos de buscar rentabilidad adicional y más de preservar el capital, evitar créditos en deterioro, rotar dinámicamente entre sectores y países, y permitir que el cupón se acumule con el tiempo.
Temas clave para la segunda mitad de 2026
Aumento de la dispersión macroeconómica: Impulsa una mayor diferenciación entre países, mercados de tipos, divisas, sectores e emisores.
Divergencia entre bancos centrales: Se consolida como un rasgo estructural del mercado; la Fed liderada por Warsh añade incertidumbre sobre su función de reacción, con un sesgo de riesgos más orientado a nuevos endurecimientos que a recortes.
Rendimientos de partida elevados: Siguen ofreciendo una oportunidad atractiva para incrementar la asignación a renta fija y mejorar los ingresos de la cartera.
Tipos reales en máximos: Permanecen cerca de la parte alta de su rango post-crisis financiera, haciendo atractivas las valoraciones en términos reales y nominales.
Prevalencia del carry: Los flujos hacia la renta fija reflejan la preferencia por el ingreso y el carry como motores principales de rentabilidad, apoyados por el reequilibrio tras años de ganancias bursátiles.
Presión fiscal y concentración: Los déficits fiscales respaldan el crecimiento pero elevan las primas de plazo, la diferenciación soberana y la concentración en los índices de emisores endeudados.
Riesgo geopolítico y energético: La incertidumbre sobre Irán, los mercados de energía y las negociaciones de paz constituye un riesgo macro clave con impacto en inflación, breakevens, políticas monetarias y divisas.
Impacto desigual de la IA: La inversión en IA sigue siendo un potente motor de crecimiento, aunque sus costes y beneficios se distribuyen de forma muy desigual.
Selección estricta de crédito: Ante diferenciales estrechos a nivel de índice, cobra máxima importancia la selección de activos (bottom-up) y la gestión de riesgos a la baja.
Preferencia por la resiliencia: Favorecemos exposiciones de alta calidad, balances sólidos y sectores respaldados por fundamentales duraderos.
Importancia de la asignación activa: La concentración de los índices pasivos en emisores altamente endeudados hace imprescindible la gestión activa fuera del índice.
Alta convicción en crédito securitizado: Mantenemos fuerte convicción en este segmento debido a sus atractivas valoraciones relativas, el buen comportamiento del colateral y unos factores técnicos favorables.
Preservación de capital: En un entorno de alto carry, evitar perdedores crediticios resulta tan decisivo como identificar a los futuros ganadores.
Temas y posicionamiento para 2026
| Tema | Posicionamiento |
| Mayores tipos reales e inflación persistente definen la oportunidad a medio año. | Sobreponderar TIPS estadounidenses y exposición selectiva a rendimientos reales; mantener estrategias ligadas a la inflación donde los breakevens ofrezcan un umbral exigente bajo. |
| La divergencia entre bancos centrales se ha acentuado. | Mantener exposición selectiva a la duración en lugar de asumir riesgo global; favorecer mercados donde la vulnerabilidad del crecimiento y la valoración real sean atractivas, evitando donde la normalización plantee riesgos al alza en los tipos. |
| Irán y los mercados energéticos siguen siendo fuentes de riesgo e inflación. | Mantener exposición a inflación y estrategias selectivas de tipos reales; favorecer posiciones en países, divisas y sectores resistentes a la volatilidad energética. |
| Restricciones fiscales y geopolítica elevan la diferenciación soberana. | Enfatizar la selección de países en los tipos de mercados desarrollados; retener valor en el tramo largo real en mercados selectos exigiendo mayor prima donde la credibilidad fiscal esté en duda. |
| Activos de riesgo resilientes, pero diferenciales estrechos. | Reducir la dependencia de la compresión de diferenciales; enfatizar el carry, la asignación sectorial y la selección de títulos individuales como motores de rentabilidad. |
| El crédito securitizado se mantiene como posición de alta convicción. | Mantener sobreponderación en titulación hipotecaria de agencias (MBS), hipotecaria residencial no agencias (RMBS), hipotecaria comercial (CMBS) y titulaciones de activos (ABS) seleccionadas, priorizando colaterales de alta calidad. |
| El crédito corporativo entra en fase tardía del ciclo. | Infraponderar crédito corporativo Investment Grade en general; preferir Europa sobre EE. UU., favorecer el sector financiero y mantener cautela en High Yield seleccionando por dispersión. |
| La inversión en IA e infraestructuras impulsa el crecimiento. | Mantener sesgo hacia la alta calidad; comprar emisores con flujos de caja duraderos y poder de fijación de precios, evitando balances vulnerables a costes de capital (capex) o disrupción tecnológica. |
| Los mercados emergentes se benefician del carry y tipos reales. | Sobreponderar emisores soberanos, corporativos y divisas emergentes seleccionadas con marcos de política monetaria creíbles y diferenciales reales atractivos. |
| Los préstamos apalancados (leveraged loans) mejoran su atractivo. | Pasar a sobreponderar; centrarse en emisores de mayor calidad y sectores resilientes donde los diferenciales actuales compensan adecuadamente el riesgo de refinanciación. |
| Divisas altamente sensibles a shocks de política monetaria y energía. | Favorecer divisas emergentes de alto carry respaldadas por fundamentales, evitando posiciones direccionales amplias donde la reacción de los bancos centrales sea incierta. |
Perspectiva sectorial: Dónde encontramos valor
Las valoraciones siguen siendo estrechas en el conjunto de la renta fija, pero los activos de riesgo han demostrado resiliencia frente a la inflación persistente, las expectativas de política monetaria más ajustadas y la incertidumbre geopolítica. La fuerte demanda de rendimiento nominal, los fundamentales sólidos y unos técnicos favorables han permitido absorber emisiones de deuda muy cuantiosas. Dado que la compresión adicional de diferenciales es limitada, consideramos que el carry, la asignación sectorial y la selección individual de bonos (bottom-up) serán los motores clave del exceso de rentabilidad.
MBS de Agencias y RMBS No Agencias (SOBREPONDERAR)
Los MBS de agencias y los RMBS no agencias siguen constituyendo una posición sobreponderada de alta convicción. Los diferenciales de los MBS de agencias han recuperado gran parte de su ampliación anterior gracias a una demanda sólida y al repliegue de los tipos hipotecarios desde sus máximos recientes. Los cupones actuales siguen ofreciendo un valor relativo atractivo en comparación tanto con sus niveles históricos como con otros sectores centrales de renta fija, mientras que un entorno de tipos altos durante más tiempo debería contener el riesgo de prepago y favorecer la captación de diferencial frente a los Treasuries.
Los factores técnicos siguen siendo favorables, con gestores de fondos, bancos y empresas patrocinadas por el gobierno impulsando la demanda atraídos por los rendimientos nominales y la mejora del valor relativo. El segmento RMBS no agencias también mantiene su atractivo, sustentado por la estabilidad de los precios de la vivienda, los bajos ratios préstamos-valor (LTV), la buena evolución del colateral y un riesgo de refinanciación limitado. Mantenemos asimismo una visión constructiva sobre los bonos garantizados (covered bonds) daneses, donde sus rasgos defensivos, un sólido marco legal y sus atractivos rendimientos cubiertos a dólares respaldan su valor relativo.
CMBS (SOBREPONDERAR)
El crédito hipotecario comercial (CMBS) continúa siendo un área atractiva dentro del crédito estructurado, si bien la selectividad resulta crítica. Los fundamentales se muestran sólidos en los segmentos de mayor calidad y la demanda técnica ha seguido respaldando al sector a pesar del entorno de tipos elevados. Favorecemos el sector hotelero, logística, almacenamiento y activos residenciales de alta calidad (multifamily), donde el desempeño operativo y la calidad de las garantías se mantienen comparativamente fuertes.
La emisión ha sido robusta, especialmente a través del mercado de único activo/único prestatario (SASB), habiendo sido absorbida adecuadamente. La dispersión entre tipos de propiedad, ubicaciones y estructuras de capital sigue siendo elevada, lo que refuerza nuestro enfoque en transacciones de mayor calidad con mejor respaldo de patrocinadores y visibilidad de flujos de caja.
ABS (SOBREPONDERAR)
Los bonos de titulación de activos (ABS) continúan respaldados por una demanda firme, un carry atractivo y su perfil de menor duración. Aunque las emisiones han sido elevadas, la demanda de colateral securitizado de alta calidad se ha mostrado resiliente, manteniendo los diferenciales acotados a pesar de la oferta.
Continuamos identificando oportunidades en ABS no vinculados al consumo seleccionados, donde los fundamentales permanecen estables y las valoraciones siguen siendo atractivas. Mantenemos mayor cautela en áreas donde los diferenciales no reflejan adecuadamente la oferta proyectada, la disrupción tecnológica o la incertidumbre económica a largo plazo.
Crédito Investment Grade (INFRAPONDERAR)
Mantenemos la infraponderación en crédito corporativo de grado de inversión (Investment Grade) debido a las exigentes valoraciones y al limitado margen para una mayor compresión de diferenciales. Los fundamentales crediticios siguen siendo sólidos, respaldados por balances saneados, bajo riesgo de rebaja de calificación y resultados empresariales resistentes. Sin embargo, la fuerte demanda de rendimiento ya ha estrechado los diferenciales, dejando al carry como el principal motor de rentabilidad esperada y reduciendo el margen de error.
El mercado entra además en una fase más tardía del ciclo, caracterizada por una mayor actividad de fusiones y adquisiciones (M&A), elevadas inversiones en capital (capex) asociadas a la IA e infraestructuras, un incremento de la retribución al accionista y emisiones continuadas por parte de los grandes emisores tecnológicos. Por regiones, preferimos Europa frente a EE. UU. debido a una dinámica de oferta más equilibrada y una mayor demanda de carry de alta calidad. Por sectores, favorecemos el financiero —especialmente bancos— y nos mostramos cautos en emisores no financieros con calificación Single-A, donde la presión por capex y M&A podría pesar sobre los balances.
Crédito High Yield (LIGERA SOBREPONDERACIÓN)
Conservamos una modesta sobreponderación en emisores seleccionados de alto rendimiento (High Yield) en EE. UU. y Europa. Los fundamentales se mantienen sólidos, con una mejora en la calidad crediticia media, apalancamientos controlados y expectativas de impago contenidas. El crecimiento económico resistente, el apoyo fiscal y la demanda de rentabilidad continúan respaldando la clase de activo.
No obstante, los diferenciales se sitúan en mínimos históricos y gran parte de las buenas noticias ya están descontadas. Priorizamos emisores con flujos de caja duraderos, capacidad de fijación de precios, menor riesgo de refinanciación y menor exposición a la demanda cíclica. La dispersión entre sectores y empresas se mantiene como la principal fuente de oportunidades.
Mercados Emergentes (SOBREPONDERAR)
La deuda soberana y corporativa de mercados emergentes conserva su atractivo, apoyada por elevados tipos de interés reales, técnicos sólidos y la mejora de los fundamentales en países seleccionados. El carry y la generación de ingresos continúan siendo los motores centrales de rentabilidad, siendo la selección de países crítica dada la amplia dispersión regional.
Los altos precios de la energía siguen generando diferencias entre exportadores e importadores de materias primas, mientras que la política local representa una fuente relevante de riesgo y oportunidad idiosincrásica. Favorecemos países con marcos monetarios creíbles, fundamentales en mejora y diferenciales de tipos reales atractivos. Determinados mercados locales y en moneda fuerte continúan ofreciendo un potencial de rentabilidad ajustado al riesgo muy constructivo.
Préstamos Apalancados / Leveraged Loans (SOBREPONDERAR)
Hemos elevado nuestra postura hacia sobreponderar en leveraged loans, dado que la mayor dispersión y la ampliación de diferenciales han mejorado las valoraciones en diversos segmentos. La demanda por parte de las estructuras CLO se mantiene favorable y la preferencia de los inversores continúa centrada en emisores de calidad y sectores defensivos.
Los emisores vinculados al software y la tecnología exigen cautela debido a la incertidumbre sobre la disrupción por IA; sin embargo, las ventas recientes han generado oportunidades selectivas en compañías de misión crítica con flujos de caja duraderos, datos propietarios y elevados costes de cambio para el cliente. En un sentido más amplio, los sectores más sensibles al ciclo económico continúan presionados por los elevados costes de financiación y la inflación. La selectividad es primordial, pero las valoraciones actuales compensan cada vez mejor el riesgo de refinanciación.
Desglose macroeconómico: Valor en tipos de interés y divisas
Tipos y divisas (Duración larga, posicionamiento neutral en curva y selección de divisas de alto carry)
Las visiones sectoriales anteriores se sustentan en un entorno macroeconómico donde la diferenciación por países adquiere cada vez mayor relevancia. La narrativa de mercado ha seguido alejándose de los temores de recesión para centrarse en la durabilidad del crecimiento y de la inflación. En EE. UU., unos datos del mercado laboral más fuertes de lo previsto, el consumo resistente y lecturas firmes de inflación han llevado a ajustar las expectativas de política monetaria hacia una senda más restrictiva que la anticipada a principios de año. En el resto de mercados desarrollados, gran parte de este reajuste se produjo con anterioridad, aunque los riesgos inflacionistas y energéticos continúan condicionando las expectativas sobre los bancos centrales.
En este contexto, mantenemos una postura de duración larga en mercados desarrollados, si bien el posicionamiento es selectivo y enfocado en regiones donde el crecimiento se muestra más vulnerable al endurecimiento de las condiciones financieras y donde las valoraciones resultan atractivas. La exposición se concentra en los tramos cortos de tipos fuera de EE. UU., junto con una posición larga en TIPS estadounidenses.
La inflación continúa siendo el principal riesgo macroeconómico. Aunque las expectativas de inflación a más largo plazo se han moderado ligeramente, las medidas de inflación subyacente y las presiones en precios de producción siguen mostrando firmeza. Por ello, conservamos exposición a los mercados vinculados a la inflación en EE. UU., donde seguimos identificando valor para proteger las carteras frente al riesgo de que la inflación permanezca por encima de los objetivos de los bancos centrales durante más tiempo del previsto.
La dinámica de la curva se ha estabilizado en términos generales tras el severo reajuste vivido a principios de año, manteniéndonos neutrales en el posicionamiento directo de la curva. Si bien los elevados déficits fiscales, el gasto de inversión vinculado a la IA y la incertidumbre en los mercados energéticos continúan respaldando primas de plazo más altas a medio plazo, los movimientos recientes han restado atractivo a las estrategias direccionales de curva.
En el mercado de divisas, continuamos favoreciendo monedas emergentes seleccionadas de alto carry donde los fundamentales y las valoraciones se mantienen favorables. El posicionamiento se centra en oportunidades diferenciadas en emergentes, donde las características de carry y los factores domésticos siguen siendo atractivos, habiendo desplazado parte de la financiación de posiciones largas desde el dólar estadounidense hacia divisas europeas de menor rendimiento y menor crecimiento. En líneas generales, prevemos que los mercados de divisas sigan mostrando una elevada sensibilidad a la evolución de las expectativas de los bancos centrales, los precios de la energía y los acontecimientos geopolíticos.
Tribuna de opinión de Michael Rosborough, responsable de macroeconomía del equipo de renta fija de Broad Markets de Morgan Stanley IM; Vishal Khanduja, responsable del equipo de Broad Markets de Renta Fija y gestor de carteras de Morgan Stanley; Loen Grenyer, responsable de Multisectorial Europeo y gestor de carteras; y Utkarsh Sharma, gestor de carteras
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Por Funds Society, Madrid