La importancia estratégica de la gestión discrecional de carteras en la industria, los cambiantes equilibrios al gestionar y buscar el alfa y la beta, el creciente reto que plantea la diversificación -con el auge de los activos alternativos como herramienta-, o un escenario más desafiante para la gestión del riesgo y la liquidez fueron algunos de los temas tratados en la mesa titulada “Diseño y gestión de carteras discrecionales: enfoques desde la dirección de inversiones”, en el marco del primer Funds Society Leaders Summit celebrado recientemente en Madrid.
El debate, moderado por Mario González, responsable del negocio en España, Portugal y US Offshore de Capital Group, se centró en la importancia estratégica que supone la gestión discrecional de carteras y los retos que plantea en la actualidad, especialmente en aspectos como la diversificación o las decisiones de alfa y beta. “Es un servicio que nos permite entregar al cliente de una forma muy eficiente todas capacidades en una sola propuesta de valor; engloba nuestras capacidades como selectores de estrategias y de implementación. De una forma compacta y eficiente ponemos en manos de los clientes nuestras capacidades para conseguir sus objetivos de inversión”, explicaba Eduardo García Hidalgo, CFA, director global de Inversiones en BBVA AM.
“Se trata de ofrecer al cliente lo mejor de la casa, la distribución estratégica de activos y la oferta de valor. Además, mejora la escalabilidad, reduce los costes operativos, ofrece ingresos recurrentes para el banco y, desde el punto de vista del cliente, refuerza la oferta de valor. Y evita en muchos casos los sesgos emocionales que tiene el cliente en momentos de incertidumbre, al contar con un profesional que se encarga de gestionar la cartera”, añadía Almudena Benedit, CAd, Head Investment Management Spain, Managing Director Senior Advisor en Julius Baer. “Es un servicio estratégico con el cliente en el centro: las capacidades que se le ponen son impresionantes, y de ahí parte todo y nace el asesoramiento”, añadía Silvia García-Castaño, CEFA, Cad, CFA ESG, directora de Inversiones en Lombard Odier.
El alfa y la beta: un equilibrio cambiante
A la hora de construir y diseñar las carteras, el entorno y el negocio han cambiado algunos patrones, como el de la gestión y búsqueda del alfa y la beta a lo largo de los años. «La distintición entre alfa y beta se ha difuminado bastante en los últimos 10-15 años con el auge de soluciones como smart beta, los productos temáticos o la inversión en factores. El alfa es ahora más caro, más escaso y menos recurrente y es más complicado identificarlo con antelación”, comentaba Carlos Ruiz de Antequera, CFA, CIO en March AM. Además, defendió, la selección de las betas es una decisión activa, y muy importante en la construcción de las carteras. Y la complejidad aumenta porque se ha pasado de una beta única de mercado a multitud de betas, betas estructurales que engloban factores de riesgo que se pueden incorporar a las carteras, como betas macro, sectoriales, de estilos o temáticas.
“En gestión de GDC, el alfa sigue siendo el objetivo y es natural pero encajar bien esa selección de betas estructurales es lo que te permite delinear la cartera en base a los objetivos del cliente y en una industria que se mueve hacia la personalización, es un factor importante». En opinión del experto, “estamos en un entorno con un alfa más caro y esta decisión de enfocar más al alfa o a la beta tiene que ser dinámica, y tiene sentido dedicar más tiempo a buscar alfa aunque sea más costosa”. En su opinión, «el uso de fondos más baratos es una herramienta estupenda para materializar la asignación de activos y encajarla con una aproximación más táctica, de trading. Tiene su hueco aunque mantenemos la prevalencia por el alfa aunque sea más difícil de conseguir”.
García-Castaño coincidía en que incluso la búsqueda de beta supone decisiones más activas de lo que puede parecer: “La beta es la variación de un activo con respecto a un mercado, pero ¿cuál? Y ¿en qué divisa?, ¿con qué duración? Hemos denostado la beta de forma espectacular, comparábamos con el benchmark con la idea de batirlo pero hay que ser sinceros: hay que hacer un ejercicio de asset allocation que requiere poner toda tu ingeniería de conocimientos donde ya asumes muchos elementos de macro, históricos, valoración… y con eso vas a dar al cliente el 90% del retorno. ¿Eso es beta o alfa?”, se preguntaba. En su opinión, “el objetivo final de una asignación estratégica es dar retorno al cliente y batir a la competencia y para ello asumes decisiones”.
Por eso, la experta defendió que “la gestión pasiva es una decisión de gestión activa, empezando por decidir si la usas o no”. Sobre el alfa, explicó, “se trata de seleccionar y tomar decisiones para batir tus referencias, y ello implica decisiones como dedicarte a la selección de activos o dárselo a un tercero. Porque, además, hay activos más fáciles para encontrar alfa que otros”, recordó. Con respecto a los ETFs activos, reconoció sus ventajas, como los costes y su liquidez diaria, pero matizó que, como en la GDC no hay trading, son meramente un instrumento más: “Es más fácil construir carteras con ETFs factoriales o sectoriales y con eso no traicionar tus objetivos de riesgo, tracking error, etc. Porque parte de la lección aprendida es que hay que ser fieles al consumo de riesgo”, añadió.
En esta línea, según García Hidalgo, de BBVA, aquí entra en juego el presupuesto de riesgo. La búsqueda de alfa o beta “es una decisión que se inscribe en cómo hacemos estructuralmente la propuesta de riesgo en las carteras. Por ejemplo, en todos los vehículos de asset allocation que gestionamos queremos dedicar el grueso de riesgo a decisiones de asignación de activos, estratégica o táctica. Y destinamos un presupuesto de riesgo menor en capacidades de seleccionar activos en las clases elegidas. Privilegiamos gestión activa vs a pasiva en algunos activos como la bolsa americana en horizontes cortos; y, en general, si estamos positivos en un activo tenderemos a tener más gestión pasiva”. Para el experto, este nivel de sofisticación en la construcción de las carteras implica un ejercicio de comunicación, “hay que hacerlo inteligible al banquero y al cliente final y eso supone una complejidad añadida. Podemos hacer un trabajo técnico pero comunicarlo supone un reto”, añadía.
Para Benedit, la clave en este debate beta-alfa “es evitar el alfa negativo”, por ejemplo, vendiendo muy rápido a los ganadores. “El market timing es un ejemplo: al hacerlo nos equivocamos, nos dejamos rentabilidad por el camino y ello evita que podamos batir a los índices”.
El reto de la diversificación
El entorno supone un reto de diversificación para las carteras pues, reconocieron los expertos, cuenta con una concentración disparada -sobre todo a partir de 2023- y correlaciones adulteradas; un entorno en el que activos que tradicionalmente han servido como cobertura han dejado de hacerlo y en el que los índices bursátiles (sobre todo los desarrollados) han aumentado su correlación debido a la sintonía de las decisiones monetarias y fiscales entre los países. Si olvidar el efecto del auge de los productos pasivos en dichas correlaciones, y en la dispersión, lo que aumenta los retos para esa diversificación.
“Es clave, tienes que tener una cartera globalmente diversificada, con activos descorrelacionados, que incluyan private equity, oro, activos refugio… pero tiene sus retos. En primer lugar, porque las correlaciones no son siempre las mismas, sobre todo cuando hay una crisis -hay casos en los que ni la deuda gubernamental ha funcionado-; además, porque todo tiene unos costes -como el PE que tiene un coste superior y tienes que estar dispuesto a pagar esa mayor comisión-. Y además, porque, a veces cuando todo va bien, nos cuesta tener activos que descorrelacionen para no perder rentabilidad, para aprovechar las subidas, pero es un error que cometemos todos como gestores. Cuando llegan las crisis nos damos cuenta de que no teníamos nada que nos protegiera, es como no tener seguro cuando no tienes accidentes. Y otro aspecto: hay que tener en cuenta también que cuando estás muy diversificado, al final lo que aporta cada gestor adicional es muy poco”, defendía Benedit.
Carlos Ruiz recordaba que las correlaciones tradicionales, en una cartera mixta de renta fija y variable, han fallado en momentos clave, como en 2022, cuando la inflación sorprendió a alza y subieron los tipos, provocando caídas generalizadas. Por eso, explicó, “la diversificación hay que orientarla desde un punto de vista más funcional, no sirve con repartir capital en una serie de activos, sin más: hay que centrarse en las fuentes de rentabilidad de la cartera, en cómo esa cartera reacciona ante cambios en el contexto macroeconómico y sus rentabilidades en escenarios de estrés. Y tiene sentido incorporar activos que antes no se contemplaban, con carácter defensivo real, y también en el terreno de los ilíquidos -bienes raíces o crédito privado-, aunque sea más complicado. En este sentido, la gestión de la liquidez hay que hacerla de forma más activa”, dijo.
El papel de los mercados privados
En este sentido, los expertos hablaron del papel de los mercados privados como diversificadores. “Añaden valor y deben formar parte de la asignación estratégica para el perfil que pueda estar en ellos, puesto que ofrecen un retorno superior al de los activos líquidos. En cualquier caso hay que entender que la diversificación no exime de riesgo (por ejemplo, el de iliquidez en este caso). Pero si no estás en mercados privados te vas a perder muchas oportunidades antes de que una empresa llegue a los mercados cotizados”, defendió García-Castaño.
Desde March AM, Ruiz defendió la coinversión y las posibilidades de los evergreen para añadir valor a las carteras. “El cliente minorista más sofisticado le ha perdido el miedo a la inversión ilíquida y valora sus atributos, es un tipo de cliente que busca participación y transparencia”. Sobre los evergreen, dijo, “son una estructura que, empaquetada con ELTIF, tienen una gobernanza sólida, ofrecen recurrencia por sus ventanas de contratación y liquidación- aunque sean exiguas-, y resuelven aspectos operativos relacionados con integrar productos más ilíquidos con los líquidos”; eso sí, siempre con el análisis y due dilligence por delante. “El avance de los evergreen va a permitir enriquecer lo que ofreces al cliente con más vocación de permanencia y tolerancia al riesgo superior. El siguiente paso a evaluar es la creación de vehículos internos que capturen ventanas de inversión concretas, separando añadas, en soluciones de coinversión, ejemplo. Hay que potenciar la oferta de valor en la gestión discrecional de carteras”, apostilló.
Por Alicia Miguel Serrano
