A crescente preocupação com o impacto da inteligência artificial (IA) sobre os tomadores de crédito com forte dependência de software e outros considerados sob risco de disrupção introduziu uma nova fonte de volatilidade no mercado de empréstimos alavancados. A volatilidade dos juros continua e, com a última alta, os custos de financiamento provavelmente aumentarão, afetando os tomadores de menor qualidade. As obrigações de empréstimos garantidos (CLOs, na sigla em inglês) com grau de investimento absorveram dois anos de estresse de crédito: um ciclo de inadimplência impulsionado pelos juros e, agora, uma rotação setorial ligada à IA.
As taxas de inadimplência se normalizam após o ciclo de estresse
Em julho de 2026, a taxa de inadimplência dos empréstimos alavancados estava em 1,33%. Incluindo as trocas de dívida em situação de dificuldade, alcançava 2,32%. Ambos os números estavam abaixo das médias históricas.
No auge do ciclo de estresse de 2023 a 2025, a inadimplência dos empréstimos, incluindo as trocas de dívida em situação de dificuldade, girou em torno de 4,5%. Os investidores em fundos de empréstimos absorveram diretamente essas perdas, enquanto os investidores em tranches de CLOs com grau de investimento não sofreram esse impacto e viram os spreads se estreitarem até a volatilidade do “Dia da Libertação”, em abril de 2025.
Índices de cobertura: o que significam para os investidores em CLOs
Os índices de cobertura também se comprimiram. A relação entre o EBITDA, lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização, e as despesas com juros caiu de aproximadamente 5,5 vezes em 2022 para cerca de 4,1 vezes no segundo trimestre de 2026.
Esse recuo se explica porque, durante o ciclo de aperto monetário, as despesas com juros aumentaram mais rapidamente do que o resultado operacional para muitos tomadores com taxas flutuantes. Com uma margem menor entre o fluxo de caixa operacional e o serviço da dívida, a seleção de emissores ganha mais importância do que há quatro anos.
Para quem investe diretamente em empréstimos alavancados, um tomador incapaz de arcar com o serviço de sua dívida representa uma perda direta. Nos CLOs, essa mesma pressão afeta uma estrutura que incorpora camadas de proteção entre o investidor e o tomador antes de que o capital fique em risco.
Como a disrupção provocada pela IA e a alta dos juros estão afetando as carteiras de CLOs?
O obstáculo mais imediato é setorial. Tanto a disrupção provocada pela IA quanto a alta dos juros pressionam os tomadores em todo o mercado de crédito.
A IA afeta empresas de diferentes setores cujos modelos de negócio são considerados em risco, e não apenas as dedicadas exclusivamente a software. Tanto o mercado de empréstimos alavancados quanto os CLOs têm exposição aproximada de 10% a 15% ao subsetor de serviços e software; portanto, ambos estão expostos ao mesmo risco subjacente.
A diferença está em como esse risco repercute sobre os investidores. Com índices de cobertura reduzidos, menor colchão de proteção nos tomadores e juros mais altos, a composição das carteiras e a gestão ativa são hoje mais determinantes do que em 2022.
As proteções estruturais dos CLOs
As estruturas dos CLOs incorporam múltiplas camadas de proteção, uma característica que os últimos quatro anos de tensões de crédito colocaram à prova.
A inadimplência nas tranches de CLOs com grau de investimento tem sido praticamente inexistente desde a criação dessa classe de ativos. As tranches com classificação AAA nunca registraram inadimplência, nem mesmo em 2008, quando os calotes nos empréstimos alavancados alcançaram aproximadamente 15%, durante a pandemia de covid-19 ou no ciclo de estresse impulsionado pelos juros de 2023 a 2025.
Nas tranches com classificação BBB, estima-se que entre 9% e 13% da carteira de empréstimos de um CLO precisariam entrar em inadimplência durante cinco a sete anos consecutivos antes de que se perdesse o primeiro dólar de capital. Isso equivale a três a quatro vezes a média anual histórica, mantida durante vários anos. Historicamente, esse cenário não ocorreu.
Os gestores ajustam suas carteiras diante do risco da IA
Embora o risco de inadimplência não seja a principal preocupação para os CLOs com grau de investimento, os investidores estão expostos ao risco de spread e de rebaixamento da classificação de crédito. A disrupção provocada pela IA é atualmente um dos riscos mais discutidos, e os dados mostram que os gestores estão respondendo rapidamente.
Segundo a análise de carteiras de CLOs do J.P. Morgan referente a agosto de 2026, que abrange aproximadamente 83% do universo de CLOs, os gestores reduziram sua sobrealocação no setor de software de 113 pontos-base acima do índice em abril para um nível praticamente neutro em julho.
Dentro do setor, venderam posições nos títulos mais afetados e redirecionaram os investimentos para segmentos do mercado com melhor desempenho. O posicionamento geral de crédito também reflete uma gestão mais conservadora, com cortes significativos nas posições de menor classificação e em maior dificuldade.
O comportamento dos CLOs durante as quedas do mercado
Historicamente, os CLOs obtiveram resultados relativamente bons nas quedas de mercado. Os dados de cinco episódios de estresse desde a década de 2010, o taper tantrum de 2013, o colapso do petróleo em 2015 e 2016, o quarto trimestre de 2018, a pandemia de covid-19 e a onda de vendas provocada pela inflação em 2022, sustentam essa tendência.
Ao longo desses períodos, os CLOs com grau de investimento registraram queda máxima média de 2,74%, ante 5,49% dos empréstimos alavancados.
A tese de 2022 sustentava que os CLOs ofereciam uma forma estruturalmente superior de acessar os empréstimos alavancados. Dois anos de tensões nos juros, um ciclo de inadimplência, uma rotação setorial impulsionada pela IA e novas altas das taxas colocaram essa tese à prova. As tranches de CLOs com grau de investimento atravessaram esses episódios enquanto os gestores ativos ajustavam suas carteiras em tempo real.
De setembro de 2022 a agosto de 2026, os CLOs com grau de investimento e os CLOs mezzanine registraram rentabilidades ajustadas ao risco, medidas pelo índice de Sharpe, melhores do que as dos empréstimos alavancados. Os CLOs mezzanine também obtiveram rentabilidade total superior: 10,03%, ante 8,13% dos empréstimos.
A oferta de ETFs e fundos de CLOs da VanEck
A estrutura de taxa flutuante continua sendo uma característica relevante em um contexto de mudanças nos juros, à qual se somam as proteções estruturais que essa classe de ativos historicamente ofereceu.
A VanEck se associou à MetLife Investment Management para lançar dois ETFs de CLOs com gestão ativa. O VanEck CLO ETF (CLOI) oferece exposição a CLOs de taxa flutuante com grau de investimento, enquanto o VanEck AA-BB CLO ETF (CLOB), lançado em setembro de 2024, proporciona acesso com gestão ativa a tranches mezzanine de CLOs para investidores que buscam maior rentabilidade nessa estrutura.
Ambos os fundos se beneficiam das décadas de experiência da MetLife Investment Management como gestora de CLOs, investidora em tranches de CLOs e especialista em financiamento alavancado.
Em 2026, a VanEck também lançou seu primeiro fundo de intervalos, o VanEck CLO Opportunities Fund, que investe principalmente em tranches de capital e de dívida de CLOs com classificação BBB ou inferior.
Para o relatório completo, acesse este link.
Este conteúdo destina-se exclusivamente a fins educacionais. A disponibilidade dos produtos mencionados pode variar de acordo com o país, e recomenda-se verificar com a bolsa de valores local.
Artigo de Nicolas Fonseca, gerente de Produtos, e William Sokol, diretor de Gestão de Produtos.