Os fundos tradicionais de private equity têm vida limitada, que costuma girar em torno de dez anos, com possíveis prorrogações. Nesse período, o gestor adquire companhias, desenvolve-as e as vende para devolver o capital aos investidores. Mas, às vezes, uma empresa continua crescendo fortemente quando o fundo se aproxima do vencimento. Vendê-la pode significar abrir mão de parte de seu potencial; mantê-la obriga a buscar outra fórmula.
Um fundo de continuação é essa fórmula. Trata-se de um novo veículo, promovido pela mesma gestora, para o qual são transferidos um ou vários ativos do fundo original, de modo a continuar a administrá-los por mais alguns anos. Pertence ao segmento de operações secundárias lideradas pelo gestor, conhecidas como GP-led secondaries.
Como funciona a operação
A gestora propõe a transação e contrata um assessor financeiro para organizar o processo. Investidores especializados, como fundos de secundários, seguradoras ou fundos de pensão, competem para aportar o capital que comprará os ativos. Uma avaliação independente, frequentemente acompanhada de uma opinião sobre a razoabilidade financeira da operação, ou fairness opinion, ajuda a fixar o preço.
Os investidores do fundo original, conhecidos como sócios limitados ou LPs, recebem então uma escolha. Podem vender sua participação e receber em dinheiro pelo preço acordado ou reinvestir no novo veículo em condições semelhantes às existentes. Por sua vez, o gestor costuma reinvestir parte de seus próprios ganhos no novo fundo, o que alinha os interesses.
Como exemplo, imagine que um investidor tem participação em um fundo de private equity cujo vencimento se aproxima. Esse fundo possui uma empresa que, segundo a avaliação independente da operação, equivale a US$ 1 milhão para esse investidor. A gestora propõe transferi-la para um fundo de continuação e lhe dá duas opções: vender ou reinvestir. No primeiro caso, recebe US$ 1 milhão em dinheiro e sai do investimento. Obtém liquidez imediata e pode destinar o dinheiro a outra finalidade, mas, se a empresa continuar crescendo, não participa dessa valorização. No segundo caso, recebe uma participação equivalente a US$ 1 milhão no novo veículo e continua exposto à empresa por mais alguns anos. Se a companhia se valorizar, ele se beneficia. Mas, se ela não corresponder às expectativas, assume esse risco, e seu capital permanece imobilizado por um período adicional.
Principais diferenças em relação a um fundo tradicional
A primeira é o ponto de partida. Em um fundo tradicional, o investidor compromete capital sem saber exatamente em quais companhias ele será investido, o que se conhece como blind pool. Em um fundo de continuação, os ativos já existem, têm histórico e são conhecidos pelo gestor.
A segunda é o horizonte. Enquanto o fundo tradicional funciona durante uma década, o de continuação costuma propor um prazo mais curto, concentrado em concluir um plano de criação de valor já iniciado.
A terceira é o perfil de risco. Reduz-se a incerteza sobre a seleção e a alocação do capital, e costuma ser atenuada a curva J, aquele período inicial em que os custos pesam mais do que os retornos. Em contrapartida, o preço de entrada pode ser elevado, e a rentabilidade depende de que o ativo continue criando valor.
A quarta é a diversificação. Esses veículos costumam se concentrar em um ou poucos ativos, de modo que o resultado depende de menos companhias do que em um fundo tradicional.
O principal desafio: os conflitos de interesse
A estrutura apresenta uma tensão evidente: o gestor se encontra dos dois lados da mesa, pois vende por um fundo e compra por outro. Por isso, a transparência é essencial. Entre as salvaguardas habituais estão a aprovação do comitê consultivo de investidores, as avaliações independentes, um processo competitivo para fixar o preço e o reinvestimento pelo próprio gestor.
O que os investidores devem avaliar
Quem analisa uma operação desse tipo deve se perguntar sobre a qualidade e o potencial do ativo, a razoabilidade do preço, o plano de criação de valor, as taxas e o carry do novo veículo, que é a parcela dos ganhos de um fundo recebida pela gestora como compensação por seu desempenho, além das taxas de gestão, e as informações disponíveis para decidir entre vender ou reinvestir.
Em um contexto no qual as saídas tradicionais, como as vendas para outras companhias ou as ofertas públicas iniciais de ações, nem sempre são simples, os fundos de continuação ganharam protagonismo como ferramenta de liquidez e gestão de carteiras. Compreender sua lógica é cada vez mais necessário para avaliar o private equity em toda a sua amplitude.