Com compradores privados de olho em empresas subavaliadas, os gestores de carteiras Ollie Beckett e Indriatti van Hien, juntamente com a responsável por Governança Corporativa Ruchi Biyani, analisam como investidores e empresas podem distinguir ofertas justas de propostas oportunistas.
A atividade de aquisições nos mercados de empresas de pequena capitalização deixou de ser uma característica ocasional do cenário de investimentos. Ela se tornou um dos temas que definem os mercados de capitais atuais. As companhias listadas no Reino Unido, em particular, estão vivenciando uma onda histórica de aquisições que resultam no fechamento de capital, com consequências significativas para empresas de pequeno e médio porte, segundo uma análise do Financial Times com base em dados da Bolsa de Valores de Londres.
Embora as manchetes frequentemente se concentrem nos prêmios de aquisição e na conclusão das operações, uma pergunta mais importante está por trás disso: as empresas estão sendo adquiridas porque o controle privado realmente oferece um futuro melhor ou porque os mercados de capitais não estão reconhecendo seu valor?
Diferenças persistentes de avaliação, liquidez limitada e redução da cobertura por analistas fizeram com que muitas empresas de pequena capitalização e alta qualidade fossem negociadas em níveis que podem não refletir seu potencial de longo prazo. O resultado é um ambiente no qual compradores estratégicos ou empresas de private equity veem cada vez mais oportunidades que os mercados de capitais podem estar deixando passar.
Para os investidores ativos, as situações de aquisição exigem duas avaliações distintas. Primeiro, a oferta reflete de maneira justa o valor intrínseco e o potencial de longo prazo da companhia? Segundo, o conselho de administração conduziu um processo rigoroso que protege os interesses dos acionistas e sustenta uma recomendação fundamentada?
A primeira pergunta é, fundamentalmente, um julgamento de investimento. A segunda é uma questão de governança e de exercício responsável dos direitos e deveres dos investidores. Ambas são essenciais para determinar se uma transação proposta representa o melhor resultado para os acionistas.
A oferta reflete o valor intrínseco?
Uma característica comum dos anúncios de aquisição é a ênfase no prêmio em relação ao preço vigente da ação. Embora os prêmios ofereçam um ponto de referência útil, eles não devem se tornar a principal medida de sucesso.
As empresas de pequena capitalização são particularmente vulneráveis a períodos de pessimismo, cobertura limitada de análise e liquidez reduzida. Como resultado, os preços de mercado nem sempre refletem as perspectivas de longo prazo de uma companhia. Nessas circunstâncias, o que parece ser um prêmio atraente ainda pode levar os acionistas a vender um negócio por menos do que ele vale.
Os conselhos de administração precisam, portanto, ancorar sua avaliação no valor intrínseco, em vez de nas avaliações vigentes de mercado. Isso exige uma compreensão clara da posição competitiva da companhia, de suas oportunidades de crescimento, de suas necessidades de capital e de seu potencial de fluxo de caixa de longo prazo, entre outros fatores.
Como investidores, esperamos que os conselhos tenham desenvolvido essa perspectiva muito antes de surgir um comprador interessado. A responsabilidade não começa quando uma abordagem é recebida. Os conselhos devem avaliar continuamente as oportunidades de reduzir as diferenças de avaliação por meio da execução da estratégia, da alocação disciplinada de capital, do diálogo com os acionistas e de estruturas de incentivos que apoiem a criação de valor de longo prazo.
“Esperamos que os conselhos de administração sejam proativos independentemente de qualquer oferta, revisando continuamente a estratégia, testando o posicionamento junto aos investidores e liberando valor. Com frequência, os conselhos demoram a agir, levando a resultados abaixo do ideal. Uma compreensão clara e orientada para o futuro sobre o valor é essencial para assegurar um prêmio de controle integral.” – Indriatti van Hien, gestora de carteiras da equipe de Renda Variável do Reino Unido
Quando os conselhos de administração concluem que uma oferta subavalia o negócio, os investidores devem esperar que eles a contestem. Da mesma forma, se uma oferta for rejeitada, os conselhos devem demonstrar confiança nessa decisão, apresentando um plano convincente para gerar valor superior de forma independente.
O conselho conduziu um processo rigoroso?
O preço é importante, mas o processo também importa.
Mesmo quando uma oferta parece atraente, os acionistas precisam ter confiança de que ela foi submetida a uma análise rigorosa e avaliada em relação a todas as alternativas disponíveis.
Um processo rigoroso ajuda a garantir que os conselhos não estejam simplesmente reagindo à primeira proposta disponível, mas avaliando objetivamente toda a gama de resultados possíveis. Isso pode incluir explorar opções estratégicas alternativas, dialogar com potenciais compradores concorrentes quando apropriado e obter assessoria financeira independente.
Sob a perspectiva do exercício responsável dos direitos e deveres dos investidores, o processo costuma ser tão importante quanto a avaliação. Os acionistas precisam ter confiança de que os conflitos foram administrados adequadamente, de que os conselheiros independentes participaram ativamente e de que as decisões foram tomadas no interesse de todos os acionistas.
Isso é particularmente importante no segmento de empresas de pequena capitalização, no qual as estruturas de participação acionária podem ser concentradas e as relações entre a administração, os conselheiros e os acionistas podem ser mais próximas do que nas empresas maiores.
“Como investidores, fazemos perguntas difíceis para assegurar os melhores resultados para nossos clientes. Os conselhos de administração devem estar igualmente preparados para explicar como os conflitos foram administrados, como o viés de retenção da administração foi tratado e como o tratamento equitativo de todos os acionistas foi assegurado. Acima de tudo, os conselhos devem demonstrar como estão cumprindo seus deveres fiduciários para com todos os acionistas.” – Ollie Beckett, gestor de carteiras da equipe de Renda Variável Europeia
Em última análise, os acionistas devem ser capazes de compreender não apenas a recomendação do conselho de administração, mas também o processo que levou a ela.
Os acionistas estão sendo tratados de forma justa?
As transações de fechamento de capital eliminam por completo a participação dos acionistas minoritários, elevando as exigências de equidade e transparência.
Se um conselho recomenda uma aquisição que resulta na retirada da companhia da bolsa, os investidores devem compreender não apenas por que a oferta é atraente, mas também por que permanecer listada já não é considerado o caminho preferível.
O negócio está limitado pelo acesso restrito ao capital? A liquidez se tornou insuficiente? Ele exige investimentos que os mercados de capitais não estão dispostos a apoiar? Ou a discrepância de avaliação se tornou significativa demais para ser ignorada?
Os acionistas merecem transparência sobre essas questões, porque as aquisições não ocorrem de forma isolada. Elas representam uma decisão não apenas sobre a propriedade, mas também sobre o rumo futuro da companhia.
Embora os conselhos não possam divulgar negociações sensíveis, devem fornecer informações suficientes para explicar os fundamentos da transação, as alternativas consideradas e por que se espera que o caminho recomendado gere o melhor resultado para os acionistas.
Nem toda aquisição representa um resultado ruim
É importante reconhecer que as aquisições não são inerentemente negativas.
Em algumas situações, o controle privado pode permitir que uma companhia invista em oportunidades de longo prazo, realize programas de reestruturação ou busque iniciativas estratégicas que seriam mais difíceis de executar como uma empresa listada em bolsa. Uma aquisição a um preço adequado pode proporcionar um resultado atraente para os acionistas, ao mesmo tempo que posiciona o negócio de acordo com uma visão de sucesso futuro.
Da mesma forma, há exemplos de conselhos que resistiram a abordagens oportunistas, mantiveram a companhia independente e, posteriormente, criaram um valor substancialmente maior para os acionistas.
A questão central não é se uma companhia permanece listada em bolsa ou fecha seu capital. É se o conselho conduziu um processo rigoroso, avaliou de forma independente o valor intrínseco e demonstrou que o caminho escolhido representa o melhor resultado disponível para os acionistas.
Para os investidores ativos, avaliar uma proposta de aquisição exige tanto uma perspectiva de investimento quanto uma perspectiva de exercício responsável dos direitos e deveres dos investidores. O valor importa. O processo importa. O tratamento justo importa. Somente quando os três estão presentes os acionistas podem ter confiança de que uma transação realmente atende a seus interesses de longo prazo.
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