Desde o início do ano, o índice do dólar americano (DXY) caiu mais de 8%, o que explica em parte a divergência nos números de desempenho de nossas carteiras multiativos. Nossa alocação tática de ativos aplicada aos perfis equilibrados em dólares teve um retorno de +4,1% no acumulado do ano, enquanto os retornos em EUR e CHF estão em 1,4% e 0,3%, respectivamente. A percepção sobre o ano de investimento de 2025 até agora difere consideravelmente entre os investidores que utilizam e os que não utilizam o dólar americano.
O mais importante da One Big Beautiful Bill Act (OBBA) do presidente Trump, especialmente para investidores não americanos, encontra-se nas letras miúdas. A Seção 899 permitiria ao governo dos EUA impor impostos “de retaliação” sobre rendimentos passivos provenientes da propriedade estrangeira de ativos americanos.
Em outras palavras, a Seção 899 ampliaria as ferramentas da política de repressão financeira do governo americano. Caso seja promulgada, isso teria implicações profundas para investidores não americanos, tornando razoável a exigência de um prêmio de risco permanentemente mais alto sobre ativos americanos. Até este momento, os investidores estrangeiros já entenderam a mensagem de forma inequívoca. O atual governo dos EUA segue a estratégia de Stephen Miran, presidente do Conselho de Assessores Econômicos dos EUA, e não hesita em utilizar os mercados de capitais americanos como arma para atingir seus objetivos declarados.
Os ativos de risco são impactados pela alta nos rendimentos dos títulos
Maio registrou o melhor retorno do S&P 500 desde novembro de 2023. No contexto geopolítico atual, a magnitude da recuperação da renda variável americana continua surpreendente. Isso é ainda mais notável considerando que ocorreu junto com um aumento nos rendimentos de longo prazo. De fato, o rendimento dos títulos do Tesouro americano de 10 e 30 anos subiu quase 30 pontos-base em maio, encerrando o mês em 4,4% e 4,9%, respectivamente. Esse fenômeno também se estendeu ao leste, com ações registrando retornos positivos em maio, embora em menor grau do que seus equivalentes americanos.
Muito se tem falado sobre o aparente abandono das intenções iniciais da atual administração americana de equilibrar as finanças públicas. De fato, se o Senado dos EUA aprovar o que o presidente Trump chamou de OBBBA, como fez a Câmara dos Representantes em 22 de maio, a autoimposta “desintoxicação fiscal” certamente chegaria ao fim, abrindo caminho para um enfraquecimento contínuo do balanço patrimonial do governo americano.
A ‘Lei Única e Maravilhosa’ não é tão atraente para investidores estrangeiros
Vale lembrar que um governo que emite a moeda na qual se endivida e gasta não pode entrar em default involuntariamente. No entanto, em vez de falência total, excessos fiscais recorrentes podem levar à depreciação da moeda ou à inflação. Por isso, investidores começaram a exigir um prêmio de prazo mais alto nos títulos do governo de longo prazo para compensar esses riscos, tanto nos EUA quanto globalmente. Hoje, balanços públicos fracos podem ser encontrados em países do G7.
Mais do que o debate sobre se a dívida americana se tornará insustentável, é a letra miúda da OBBBA que merece atenção, especialmente por parte de investidores estrangeiros. A Seção 899 autorizaria o governo dos EUA a declarar certos países como “discriminatórios” por utilizarem estruturas fiscais “injustas” contra os EUA.
Países que tributam serviços digitais ou simplesmente aderem aos impostos mínimos globais adicionais propostos pela Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Econômico (OCDE) seriam automaticamente classificados como “discriminatórios”. Vale destacar que as entidades afetadas dentro desses países incluem praticamente todos os tipos de investidores, incluindo fundos soberanos e bancos centrais.
Como retaliação, o governo americano aplicaria medidas corretivas, como taxas de retenção de impostos mais altas — variando de 5% a 20% adicionais — sobre rendimentos passivos (juros, dividendos e, potencialmente, até ganhos de capital) de entidades estrangeiras domiciliadas em países “discriminatórios” que possuam ativos americanos.
Além disso, as medidas da Seção 899 também incluiriam alíquotas mais altas sobre os lucros americanos de empresas cuja maioria acionária pertença a entidades de países não conformes. Embora ainda não esteja certo que a OBBBA será promulgada em sua forma atual, os investidores estrangeiros já captaram o recado.
Em resumo, a Seção 899 ampliaria as ferramentas da política de repressão financeira do governo americano. Claramente, o atual governo dos EUA está seguindo o manual de estratégias de Miran e não hesita em usar os mercados de capitais americanos como arma, já que a verdadeira disciplina fiscal parece estar fora de questão no momento.
Portanto, é razoável esperar que investidores estrangeiros passem a exigir um prêmio de risco permanentemente mais alto sobre ativos americanos, para compensar o risco crescente de que a OBBBA seja aprovada pelo Senado e que o governo dos EUA imponha possíveis medidas de repressão financeira.
Ainda não está claro se os títulos do Tesouro americano também estariam sujeitos à Seção 899. Os juros recebidos por esses instrumentos costumam ser isentos de impostos para investidores estrangeiros.
No entanto, se forem incluídos, as receitas fiscais adicionais poderiam ser facilmente anuladas pelo aumento correspondente nos custos de financiamento, à medida que investidores estrangeiros vendessem títulos do Tesouro americano de forma crescente, exercendo assim pressão de alta sobre os rendimentos.
É verdade que o Federal Reserve (Fed) dos EUA sempre poderia atuar como “comprador de última instância” e até mesmo, eventualmente, recorrer ao controle da curva de rendimentos para garantir que os custos de financiamento permaneçam aceitáveis. Compras incrementais por parte do Fed e limites de rendimento amorteceriam as perdas dos atuais detentores de títulos do Tesouro dos EUA, mas manter os rendimentos artificialmente baixos nos leva de volta ao território da repressão financeira, às custas, em última análise, da perda do poder de compra.
Isso é especialmente relevante para os investidores que não utilizam o dólar americano, que sofreriam não apenas com retornos reais negativos, mas também com o enfraquecimento do dólar.
Nesse contexto, estamos confortáveis com nossa alocação de 5% em ouro, um dos poucos ativos que protegem os investidores contra possíveis medidas de repressão financeira por parte do governo dos EUA ou de outros governos que decidam retaliar.
Acreditamos ser prematuro abandonar completamente os Estados Unidos
Recomendamos uma exposição seletiva, com foco em empresas americanas de grande capitalização que ainda apresentam métricas de rentabilidade inigualáveis em comparação com suas pares globais. Além disso, um renovado programa de compras de ativos por parte do Federal Reserve para garantir um refinanciamento tranquilo da dívida pública americana implicaria uma injeção maciça de liquidez, o que impulsionaria as ações americanas e outros ativos de risco — mas colocaria pressão sobre o dólar americano.
Mantemos uma posição neutra no posicionamento tático de nossa carteira. A diminuição gradual nos fluxos de entrada de capital estrangeiro, que exerce uma pressão constante de baixa sobre o dólar, é compensada pela situação técnica do mercado, onde o dólar é considerado sobrevendido no curto prazo.
Em relação ao nosso posicionamento estratégico quanto ao dólar americano, reconhecemos que a tentativa de reequilibrar os sistemas comerciais e monetários globais pode resultar em danos colaterais para a moeda americana. No entanto, isso não significa que estamos proclamando o fim do dólar como moeda de reserva global.
Coluna de opinião de Yves Bonzon
Por Redacción Américas