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Análisis de Janus Herdenson

Pequeña capitalización europea: ¿un mercado pendiente de remontar?

Foto: Niccolò Caranti / CC-BY-SA-2.0, Flickr
Por Ollie Becket

Cuando las economías globales salieron de la crisis financiera a principios de la década, Estados Unidos y Reino Unido se abrieron paso por delante de sus primos europeos. Los beneficios de las empresas europeas se quedaron rezagados; el crecimiento se tambaleó con la economía al borde de la deflación; los políticos de la región lidiaron con el Grexit y el Brexit, y, entre medias de esto, hubo mucho más.

Sin embargo, la suerte dio un giro en 2017, cuando los inversores empezaron a reconocer la mejora tangible del panorama económico de Europa, allanando así el camino hacia la remontada de la región. El crecimiento del producto interior bruto parece que ha cobrado impulso y los márgenes de beneficio de las empresas van en aumento. En Europa, los beneficios han experimentado la subida más fuerte entre los mercados desarrollados.

Mientras que Estados Unidos y Reino Unido han caído víctimas del populismo, Europa lo ha rechazado mayoritariamente (aparte de la inquietud recientemente suscitada por los acontecimientos en Alemania y Cataluña). Esta mejora económica ha dado confianza al presidente del Banco Central Europeo (BCE), Mario Draghi, para preparar al mercado de cara a la retirada del programa sin precedentes de expansión cuantitativa (QE), cosa que ocurrirá probablemente en la segunda mitad de 2018.

El euro también se ha fortalecido y actualmente se encuentra a niveles que no se veían desde el inicio de la QE por el BCE en primavera de 2015. Esta solidez de la moneda única ha perjudicado a las empresas europeas de mayor tamaño, que no han evolucionado tan bien en los últimos meses; el hecho de cosechar sus beneficios en distintas regiones del planeta las deja a merced de los vaivenes que sufren las divisas. Las pequeñas empresas, en donde invertimos, suelen tener una proyección más nacional y, por lo tanto, se han visto menos afectadas por la apreciación del euro.

Pequeñas pero fuertes

Somos conscientes de los riesgos que entraña invertir en empresas mucho más pequeñas: son más sensibles a los vaivenes del mercado comparado con las empresas más grandes y sus acciones pueden ser difíciles de negociar en grandes cantidades.

No obstante, en vista de las dificultades que han tenido los inversores en grandes empresas de Europa para rentabilizar su inversión, movidos por el renovado entusiasmo por la renta variable europea, han decidido reajustar sus pretensiones más abajo en la escala para dirigirse a empresas de tamaño medio, que a su vez se han vuelto más caras.

Eso implica que, a nuestro juicio, el mejor valor lo ofrece el tramo del mercado caracterizado por empresas más pequeñas, un área en la que tenemos un largo historial en buscar oportunidades de crecimiento interesantes para nuestros inversores.

En busca de un sólido crecimiento del capital

Buscamos empresas con buenos equipos directivos que posean un potencial de crecimiento a largo plazo, a nuestro juicio, susceptible de materializarse, ya sea resolviendo algo que no funciona internamente o mediante el aumento continuo de sus beneficios, con independencia de las incertidumbres geopolíticas que puedan surgir. Nuestra estrategia, por lo general, se centra en tres áreas de inversión: valor, autoayuda y "crecimiento al precio correcto" ("Growth At the Right Price", GARP).

El valor es una pieza clave de nuestra estrategia de inversión: buscamos empresas que posean activos cuyo valor creemos que no ha sido reconocido todavía por el mercado, tanto si eso proviene de su liderazgo en un determinado campo, de la calidad de sus productos o de ventajas tecnológicas.

Las empresas enmarcadas en el concepto "GARP" son aquellas cuyos beneficios creemos que pueden crecer con más fuerza que los de sus competidores o el conjunto del mercado, aunque el mercado no haya reconocido todavía  esa posibilidad. Las empresas definidas como de "cambio de tendencia" o autoayuda" son aquellas que el mercado no desea pero que tienen la capacidad de mejorar o recuperarse, principalmente, a través del cambio interno.

¿Ignoradas e infravaloradas?

Alma Media es una agencia de medios especializada en diarios de prensa de tirada regional, local y gratuita (un antiguo sector) y el mercado la valora tal cual.Sin embargo, lo que debería interesarle al mercado es, a nuestro juicio, averiguar en qué está embarcada realmente la empresa: sitios web online que negocian vehículos de ocasión, equipos de segunda mano e inmuebles, un área en la que ostenta el liderazgo del mercado.

Axel Springer, un grupo similar ubicado en Alemania, presta servicios de orientación al respecto, con operaciones a las que el mercado otorga bastante más valor. En nuestra opinión, surgirán otros inversores que terminarán teniendo esta misma impresión.

Perspectivas del sector farmacéutico

Zur Rose, fundada en 1993, se dedica a la venta de fármacos por Internet mediante un servicio de gestión de pedidos por correo y con receta que opera bajo la marca DocMorris en Alemania, así como una farmacia online líder del mercado en Suiza que opera bajo su marca Zur Rose.

El mercado farmacéutico está llegando a una fase disruptiva en Europa: los pequeños paquetes no perecederos de un valor relativamente alto se ajustan perfectamente al comercio electrónico, un mercado que todavía se encuentra bastante infradesarrollado para la industria, teniendo en cuenta las 125.000 farmacias tradicionales "de ladrillo" que operan en Europa.Además, una sentencia dictada por un Tribunal Europeo de Justicia ha forzado recientemente la apertura del mercado alemán, lo cual creemos que beneficiará principalmente al líder del mercado, DocMorris.

Autoayuda

Van Lanschot (VL) es el banco independiente más antiguo de los Países Bajos, cuyos orígenes se remontan a 1737.La entidad se dedica a la banca privada, la gestión de activos y servicios bancarios para empresas. En abril de 2016, el equipo directivo presentó una nueva estrategia diseñada para revitalizar la división de banca privada de la entidad.

En aquel momento, la división obtenía aproximadamente la mitad de sus ingresos de VL, aunque solo representaban el 7% de los beneficios totales, lo que indicaba una escasa eficiencia y un enorme margen de mejora propia. En el marco de su estrategia con visión de futuro, VL está tratando de desprenderse de algunos activos, a la vez que refuerza sus ratios de capital y devuelve liquidez a los accionistas siempre que resulta posible. Su ROE, una medida de rentabilidad operativa, es baja en la actualidad, pero creemos que debería ser mucho mayor.

A las empresas europeas de pequeña capitalización todavía les cuesta alcanzar a las demás

En líneas generales, 2017 fue un buen año para la renta variable europea y, en concreto, para los valores europeos de pequeña capitalización. Sin embargo, creemos que les queda mucho camino por recorrer: las empresas europeas todavía no han alcanzado a sus homólogas en otros mercados desarrollados, lo que aumenta sus posibilidades de lograr un nivel de crecimiento más alto, en términos relativos.

Es importante recordar que, como hemos señalado antes, existen riesgos adicionales asociados a la inversión en pequeña capitalización, aunque (en nuestra opinión) 2018 debería seguir ofreciendo a los inversores astutos una gran variedad de oportunidades de inversión atractivas en esta área del mercado.

Ollie Becket es fund manager de las estrategia Pan European Equities de Janus Henderson.

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