Última actualización: 13:15 / Domingo, 18 Julio 2021
La visión de Thornburg Investment Management

Los inversores en bonos deberían ser cautos ante la inflación salarial, las emisiones excesivas y la carencia de liquidez

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  • Estamos viendo algunas presiones salariales y algunos elementos de escasez de mano obra, especialmente en EE. UU. Y potencialmente a nivel global. Manténgase atento.
  • La reacción del mercado a las declaraciones de la Fed puede ser exagerada, pero los tipos reales negativos siguen siendo una fuerza dominante. Una de las razones por las que Bond Connect es tan interesante e importante es porque China es un mercado enorme con rentabilidades reales positivas, algo difícil de encontrar en el resto del mundo.  
  • El balance del consumidor, en agregado, está fuerte en relación con las medias históricas y también frente a la salud de los balances corporativos y gubernamentales. La capacidad de los consumidores para pagar y amortizar sus deudas proporciona un fuerte impulso fundamental a los bonos colateralizados

La Fed habló recientemente sobre cómo la economía estadounidense se estaba comportando mejor de lo que esperaban. Veían tanto crecimiento e inflación en niveles más elevados de lo pronosticado previamente. Esto impulsó al comité de gobernadores a adelantar su calendario sobre subidas de tipos unos meses, aunque aún será de aquí a dentro de dos años. Esto sentó como una patada en los mercados.

La alteración en las estimaciones temporales tenía más que ver con posicionar diferencias, que con un gran cambio en la comunicación de la Fed. Yo diría que la Fed adoptó por unanimidad un nuevo marco de objetivo de inflación el año pasado, y que parte de ese marco consistía que deberían esperar mucho más para actuar respecto a lo que habían hecho previamente. Sería muy inusual que la Fed fuera a cambiar ese marco otra vez tan rápido, y más probable que el comunicado fuera simplemente el reconocimiento del hecho de que el crecimiento y la inflación puedan estar notablemente más altos, pero con poca probabilidad de que vayan a cambiar mucho sus trayectorias.

Sin embargo, las expectativas de inflación están al alza. Hay muchas preguntas en torno a los efectos de la inflación, tanto en Estados Unidos como globalmente. Aunque es difícil calcular cómo los equilibrios temporales entre oferta y demanda vayan a dar paso a presiones sobre los precios en el largo plazo, lo que los inversores realmente necesitan vigilar son los cambios en los niveles de los salarios a nivel global. Los salarios son mucho más estables que los precios de los bienes. El coste de la madera puede subir y bajar, así como los precios de las materias primas en general pueden oscilar al alza y a la baja, pero con los salarios en cambio, una vez que obtienes una subida, es difícil dar marcha atrás. Como me dijeron una vez, “Una subida es una subida durante tres meses, después simplemente es tu salario”. Nunca va en la dirección contraria. Estamos viendo algunas presiones salariales y algunos elementos de escasez de mano obra, especialmente en EE. UU. Y potencialmente a nivel global. Manténgase atento.

Los tipos reales son negativos, pero el balance de los consumidores está fuerte

Las rentabilidades reales en los mercados desarrollados están esencialmente en negativo. Esto es una situación sin precedentes y algo que es extremadamente estimulante para la economía global, pero la retirada de esos estímulos y la retirada de dicha combinación son complicadas, como hemos visto recientemente. La reacción del mercado a las declaraciones de la Fed puede ser exagerada, pero los tipos reales negativos siguen siendo una fuerza dominante. Una de las razones por las que Bond Connect es tan interesante e importante es porque China es un mercado enorme con rentabilidades reales positivas, algo difícil de encontrar en el resto del mundo.  

Gráfico 1

En muchos lugares del mundo, las familias están en mucha mejor forma que los gobiernos o las empresas. El balance del consumidor, en agregado, está fuerte en relación con las medias históricas y también frente a la salud de los balances corporativos y gubernamentales. La capacidad de los consumidores para pagar y amortizar sus deudas proporciona un fuerte impulso fundamental a los bonos colateralizados, particularmente a los ABS con colateral del consumo y a las hipotecas residenciales.

La inversión en bonos colateralizados permite a los inversores acceder a sectores y activos con características distintas de rentabilidad/riesgo, destacando la diversificación de los préstamos subyacentes y la protección contra pérdidas.

Un mercado más grande no es igual a mayor liquidez

Yo le pediría precaución a los inversores que creen que la presencia de mucha oferta y de un mercado de mayor tamaño son equivalentes a Buena liquidez. Las emisiones sin límites no llevan necesariamente a mejores oportunidades de inversión.

Gráfico 2

De hecho, la liquidez tiende a incrementarse en los buenos tiempos, y a evaporarse en los malos tiempos, y esto exacerba los ciclos de mercado que estamos viendo. Cuando los mercados están sedientos de liquidez, no la encontramos en ningún sitio, y ese es el entorno en el que estamos ahora como resultado directo de hacia dónde han evolucionado los mercados debido a la regulación y a las preferencias de los inversores.

La liquidez es particularmente importante, dado que los flujos pueden ser enormes. Una de las razones por las que vimos la caída más rápida de la historia en los mercados de crédito en marzo de 2020 fue porque los flujos en la peor semana fueron 18 veces peores en 2020 que en la peor semana de 2008. Por tanto, cuanto más dinero entra en los mercados, más dinero entra y sale y esto significa que la gestión de la liquidez es cada vez más importante.

Esto representa una oportunidad. Si tienes efectivo cuando otra gente no lo tiene, podrás acceder a precios muy buenos. En definitiva, así es como nos hemos organizado para gestionar y así procedimos en 2020.

En resumen: sube el riesgo, baja la remuneración potencial

No obstante, en general la compensación por asumir riesgos en el seguimiento de alta calidad de la renta fija es bastante baja. El fuerte ritmo de emisión tanto de empresas como de gobiernos a tipos bajos ha creado un montón de papel sin atractivo. Por tanto, ahora tenemos una posición adversa al riesgo, aunque el riesgo que sí estamos asumiendo está más en activos en torno a la tendencia de endeudamiento del consumidor que en bonos corporativos o del Tesoro.

Finalmente, hemos visto en todo el mundo un incremento significativo del riesgo de duración y de tipos de interés con una caída significativa de los rendimientos: el índice Global Aggregate tiene una duración de 7,4 años y una rentabilidad de 1,1. En 2010, el Global Aggregate tenía una duración de 5 años, con un riesgo de tipos mucho menor, y una rentabilidad del 3,1, casi tres veces más de rentabilidad. En el 2000, mientras que todo el mundo estaba comprando acciones ligadas a internet, como lo están haciendo hoy en día, el Global Aggregate tenía una duración de 5 años – la misma que en 2010-, pero su rentabilidad era del 5,8, lo que era una rentabilidad real significativa, significativa por encima de la inflación.

Todo esto es para decir que los riesgos son relativamente elevados en renta fija y las recompensas son relativamente bajas. Verdaderamente, la renta fija está siendo usada como una herramienta de política monetaria a nivel global, y eso es algo que se nos pide que naveguemos como inversores en renta fija y renta variable global, y está produciendo algunos mercados muy inusuales.

 

Jason Brady, CFA, es President y CEO de Thornburg Investment Management.

 

 

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Thornburg Investment Management es una gestora independiente de inversión global fundada en 1982 que ofrece una gama de soluciones multiestratégicas para instituciones y asesores financieros de todo el mundo. Es una empresa reconocida como líder en inversion en renta fija, acciones y activos alternativos  que supervisa 45 000 millones de dólares (43 500 millones de dólares en activos bajo gestión y  otros 1800 millones en activos asesorados)a través de fondos de inversión, cuentas institucionales, cuentas separadas para inversores individuales de alto patrimonio y fondos UCITS para inversores no estadounidenses (datos a 31 de diciembre de 2020). Thornburg fue fundada en 1982 y su sede central se encuentra en Santa Fe, Nuevo México, EE. UU, con oficinas adicionales en Londres, Hong Kong, y Shanghái.

 

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Acerca de Jason Brady

Jason Brady, CFA, es presidente y CEO de Thornburg Investment Management. Es responsable de la estrategia global de la compañía y de su dirección. También es gestor de múltiples estrategias. Se unió a la firma en 2006, fue nombrado gestor y managing director en 2007 y presidente y CEO en 2016.

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