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Análisis de Investec

La deuda corporativa latinoamericana sigue siendo la más atractiva dentro del universo de mercados emergentes

“La deuda corporativa latinoamericana sigue siendo la más atractiva dentro del universo de mercados emergentes”
Foto: Camerage / CC-BY-SA-2.0, Flickr
  • México y (en menor medida) Colombia podrían ser los países más afectados por la retórica proteccionista de Trump
  • Brasil, Argentina, Perú y otros países de la región tienen una menor exposición a las exportaciones a Estados Unidos
  • La región proporciona un diferencial de 90 puntos básicos con respecto al índice más amplio de mercados emergentes, lo que es una prima que no se había visto desde mayo de 2005
  • Cemex se verá afectada por la incertidumbre macroeconómica y los movimientos en los tipos de interés, pero podría también verse beneficiada por el incremento en el gasto en infraestructura en Estados Unidos
Por Funds Society

La inesperada victoria de Donald Trump en las elecciones de Estados Unidos añade incertidumbre a las perspectivas de la deuda corporativa latinoamericana en los próximos trimestres, particularmente para los emisores mexicanos. A pesar de que los precios se han movido a la baja, en el entorno actual, el equipo gestor del fondo Investec Latin American Corporate Debt cree que la deuda corporativa latinoamericana sigue siendo una de las alternativas más interesantes dentro de la categoría de renta fija.

Las valuaciones relativas, los indicadores técnicos en el lado de la oferta y una mejora en los fundamentales macroeconómicos y corporativos de la región deberían proporcionar un colchón en un entorno con mayor incertidumbre, proporcionando una oportunidad para añadir exposición a esta clase de activo.

En la actualidad, el fondo Investec Latin American Corporate Debt está posicionado con una exposición a la duración más cautelosa y con el menor peso en México que el fondo ha tenido desde mayo de 2013.

¿Qué pasó en el mercado de bonos tras las elecciones?

La victoria de Donald Trump en las elecciones presidenciales y del partido republicano en el Senado sorprendió al mercado, provocando la peor venta en un día (desde julio de 2013) en el tramo largo de la curva de tipos de interés de los bonos del Tesoro de Estados Unidos (el bono a 10 años del Tesoro de Estados Unidos subió unos 20 puntos básicos y el bono a 30 años subió unos 23 puntos básicos). Los rendimientos se han ampliado desde el jueves posterior a las elecciones.

La deuda de las empresas latinoamericanas fue arrastrada hacia abajo junto con el movimiento de la deuda del Tesoro y el choque de incertidumbre (el índice CEMBI Broad LatAm cayó un 0,9% el miércoles 9 y abrió a la baja de nuevo el jueves 10), siendo los bonos mexicanos de mayor duración los que se vieron más afectados en términos de precio.  

¿Qué impacto se podría esperar en la deuda corporativa latinoamericana de ahora en adelante?

La elección de Trump añade inceritumbre a las perspectivas de la deuda corporativa latinoamericana. Una mayor tasa de volatilidad e incertidumbre sobre las políticas de la administración entrante de Trump podría retrasar la historia de recuperación economía de la región y mantener algo de presión al alza en la curva de tipos de Estados Unidos.

Hasta ahora, el tono del presidente electo en su discurso de aceptación dio a entender que su agenda política podría ser más conciliadora y pragmática que la retórica utilizada en su campaña. Si el barrido republicano en las elecciones estadounidenses (presidencia, Senado y Cámara de Representantes) resultase en mejores políticas fiscales, en una mejora de las infraestructuras y una desregulación sin un giro hacia el proteccionismo, los mercados emergentes se beneficiarían. Pero esto dependerá de cómo se desarrollen los acontencimientos, dado que las propuestas de Trump durante la campaña fueron ampliamente difundidas y que el presidente electo no tiene ninguna trayectoria en algún cargo de elección popular.

Desde el punto de vista de los fundamentales macroeconómicos de América Latina, la completa implementación de las propuestas políticas de Trump sobre comercio e inmigración expuestas durante su campaña podrían probablemente resultar en un repunte del crecimiento más lento, un proceso de desinflación más gradual y una corrección menos rápida de los déficits externos. En particular, México y (en menor medida) Colombia podrían ser los países más afectados por la retórica proteccionista de Trump, dada la exposición de sus exportaciones a Estados Unidos (un 79% y un 32% de las exportaciones de cada país en 2014, respectivamente).

El impacto inmediato de la victoria en las elecciones de Trump ha sido un peso mexicano más débil, mientras que la incertidumbre en relación al TLCAN (NAFTA) y su efecto en el mercado de trabajo y las remesas mexicanas deberían afectar negativamente al sector consumo de este país. Dicho esto, Brasil, Argentina y Perú, así como otros países de la región tienen una menor exposición a las exportaciones a Estados Unidos.

En general, se está viendo un giro hacia una mejor formulación de políticas en América Latina: Brasil y Argentina están ambos abrazando la elaboración de políticas más prudentes sobre nuevos gobiernos, mientras que Pedro Pablo Kuczynski en Perú fue elegido en una plataforma reformista.  

Las propuestas políticas de Trump tienen también el potencial de proporcionar algo de soporte al precio de las materias primas. Por lo que en ausencia de un aumento prolongado de la aversión al riesgo, que socaba la confianza y los flujos de capitales, Latinoamérica podría situarse de nuevo en el terreno positivo del crecimiento por primera vez en tres años desde 2017, principalmente debido al cambio de tendencia en Brasil.

Esto podría proporcionar a las empresas corporativas latinoamericanas un mejor telón de fondo que en los últimos años, beneficiándose en sus ganancias, con una dinámica de apalancamiento ayudada por una moneda menos sobrevalorada; y con la mayoría de las empresas persiguiendo una estrategia más conservadora (costes en los precios, ventas de activos, reducción en el gasto de capital y una persecución en la administración de los pasivos).

Mientras tanto, los indicadores técnicos del lado de la oferta siguen sirviendo de apoyo para las empresas latinoamericanas, que durante los primeros tres trimestres de 2016 experimentaron una oferta neta negativa de más de 20.000 millones de dólares, añadiendo algo de escasez a la clase de activo.   

De una forma más amplia, los indicadores técnicos de la demanda en renta fija podrían necesitar algo de tiempo para ajustarse dado el posicionamiento en el mercado de renta fija global y las perspectivas para un estímulo adicional en Estados Unidos (con el impacto aquí dependiendo de la calidad del estímulo).

Desde Investec no esperan una ruptura significativa en materia de política monetaria (como otros observadores han temido) dadas las otras prioridades de la entrante administración republicana. En el frente de la valoración, las empresas latinoamericanas siguen siendo las más baratas dentro del universo de mercados emergentes: la región proporciona un diferencial de 90 puntos básicos con respecto al índice más amplio de mercados emergentes, lo que es una prima que no se había visto desde mayo de 2005. La actual corrección en los rendimientos debería proporcionar puntos de entradas interesantes en un número de sectores.

¿Cómo se posiciona el fondo Investec Latin American Corporate Debt con respecto a la duración y la exposición a México?

El fondo Investec Latin American Corporate Debt está posicionado en la actualidad con una exposición a la duración más cautelosa y con el menor peso en México que el fondo ha tenido desde mayo de 2013.

A 9 de noviembre, la duración del fondo era aproximadamente 5,1 años a vencimiento o unos 4,6 años medida en years-to-worst (con una cobertura sobre duración que disminuía la exposición en 0,1 o 0,2 años menos). Esto se compara con una duración cercana a los 5,7 años a vencimiento para del índice JP Morgan CEMBI Broad Latin America.

La duración del fondo a vencimiento (DTM) se encuentra en la actualidad en el límite inferior del rango desde 2011 (situándose en 5,1, en comparación con el rango histórico de 4,9 a 6,0 años), y solo un 5% del fondo está asignado a bonos con una DTM mayor a 10 años (comparado con aproximadamente un 10% - 15% de los índices CEMBI Broad Latin America y Broad Latin America Diversified).

En Investec han mantenido una cartera con sesgo hacia una duración más corta y una mayor asignación en el universo de high yield con mejor calidad (más del 50% de los activos bajo gestión del fondo están invertidos en ‘BB’ y en ‘B’ alta), lo que debería proporcionar un cierto colchón para los retornos en un entorno de mayores tasas por parte del Tesoro estadounidense.

La exposición del fondo a México es menor al 18% de los activos bajo gestión.  La mayoría de la exposición mexicana al fondo (en torno a 10 puntos porcentuales) se concentra en cuatro nombres: Alfa Group (uno de los mayores conglomerados en México, con una presencia significativa en Estados Unidos), Cemex (una de las mayores cementeras del mundo con también una amplia presencia en Estados Unidos), Pemex (el gigante de la energía que se considera deuda cuasi-soberana), BBVA Bancomer (una de las mayores instituciones financieras en México, donde la calidad de los activos debería ser gestionable).

La debilidad de la moneda, un menor crecimiento en México y las potenciales políticas proteccionistas podrían tener un impacto en el país, así como en estas compañías, pero desde Investec creen que esto podría verse silenciado por el fuerte posicionamiento de estas empresas en Estados Unidos, como es el caso de Cemex, Alfaa, la subsidiaria petroquímica Alpek y la subsidiaria alimenticia Sigma.   

Las renegociaciones del TLCAN (NAFTA) podrían tomar un periodo extendido de tiempo, y parece que hay fuertes intereses dentro del Congreso de Estados Unidos y del sector privado para oponerse a grandes tarifas de escala.

Cemex se verá afectada por la incertidumbre macroeconómica y los movimientos en los tipos de interés, pero podría también verse beneficiada por el incremento en el gasto en infraestructura en Estados Unidos.

Una sobreactuación por parte de los precios de los activos mexicanos en el mercado podría proporcionar interesantes puntos de entrada en la deuda mexicana, la cual ha estado siempre cotizando con unas valoraciones relativamente estrechas en comparación con las empresas brasileñas y otras empresas latinoamericanas en los últimos trimestres. 

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